作者：量策组合配置学
题图：量策组合配置学微信公众号
近一个月以来，股票期货资产受宏观数据较弱而陆续调整，当下市场面临的矛盾是：
宏观趋势没起来，外需强而内需弱，实体与金融投资回报都低，没有财富效应，地产消费都弱，对未来收入预期低，市场整体信心不足。
加之地方政府与居民负债表都需要修复，企业在内卷过度的环境下，也不敢加大资本开支的扩张，传统中小企业面临的压力更大，在这种宏观趋势不明，微观信心不足的背景下，权益类资产的存量资金博弈特征明显。
当前无风险利率较低，利率债与信用债的配置性价比不高，部分资金考虑配置有一定安全性的高股息资产，包括AH股的高股息红利股票，使得前期价值板块强于成长板块。
由于二季度以来，国内经济基本面表现相对一般，后续要么靠市场力量或逆周期刺激手段来出清，走出名义GDP增速实质偏弱的现实，要么就是通过体制机制的重大改革来扭转市场信心，使市场风险偏好回升。
短期来看，国内经济如要依靠市场自身能力来恢复，恐怕还要一段时间，如果7月份二十大的三中全会能否出台经济上重大的改革措施，扭转市场对未来经济发展的担忧预期，则有望出现政策引领下的改革牛行情。
不过当前处在第五轮康波周期衰退中期，加上全球地缘政治的竞争与内循环不畅的现实，确实对未来一段时期难以非常乐观。
但站在全球产业比较优势的角度，中国人的勤劳，智慧以及组织供应链能力，在领导人的正确领导下，通过一带一路，长三角一体化，珠三角大湾区、京津冀一体化等加快建立产业集群优势（新三样，绿色能源等），依靠高质量发展规划的科技突破，在度过新老经济转型的过渡期后，国内经济将会重启较快增长。
虽然无法判断转折点何时会到来，但根据当下市场的估值水平以及经济数据趋势来看，逐步配置一定比例的权益资产，还是非常可取的，特别是在A股与港股中，具备全球核心竞争力的上市公司。
借鉴海外发达国家的资本市场经验，从中长期来看，具备全球扩张能力的股票资产回报非常可观，虽然每次磨底都是蛮煎熬的。
宏观经济数据分析框架参考
经济基本面数据再次走弱
5月宏观经济数据显示：
1、【物价】PPI逐步回升，CPI基本持平，国内回升相对较弱，海外通胀也陆续回归；
2、【货币】M1快速下行，补息影响仍在；
3、【社融】有所回升，主要是政府融资债务支撑，但私人信贷不足；
4、【投资】略有下滑，受内需不足影响；
5、【生产消费】消费回升，生产放慢；
6、【进出口】出口加快，贸易顺差扩大；
7、【失业率】就业环境陆续改善；
【小结】
和4月经济数据相比，5月国内表现延续相对较弱，地产继续走弱，基建与制造业投资增速放缓，金融数据继续表现一般，但也有好的迹象，社融，消费有所回升，外需较好，出口增速加快，失业率维稳。
1、从二季度下旬来看，国内经济还处于较弱复苏期。
2、从边际趋势来看，出口继续保持较好态势。
（一）基本观点：
1、【机会】下半年地产逆周期政策大概率会提升市场货币乘数与流动性，部分与地产相关的产业链现金流会有所改善。
（重点）未来各行业的高质量发展，能否实现降本增效，能否提升市场整体的风险偏好，进而扩大私人投资与消费的支出。
2、【风险】地产新政效果有限，内循环依然不畅，内需不足导致生产过剩问题持续加剧，如果再出现外需不足，就会严重影响各行业的现金流周转。
3、【矛盾】
高质量发展——需要高端人才；
新老经济出清，需要周期消化或行政干预；
贫富差距较大，内需难以扩大；
4、【结论】国内经济难以迅速起色，需要逆周期的政策、体制改革等刺激措施来逐步改善市场信心与风险偏好。
市场环境的分析框架参考
科创板创业新政能否提升市场信心
【备注】分散配置可防范的是非系统性风险
但要规避系统性风险则须降低Beta仓位比例
（一）市场环境分析：
【经济状况】外需强，内需弱
【政策环境】看数据逐步调节刺激
【市场偏好】居民债务修复慢，影响风险偏好
【市场心理】期待政策，未来预期不高
【机构动态】中长期乐观，短期信心有限
【博弈判断】跟随政策与景气度变化
（二）小结：
【宏观环境上】
复苏缓慢，市场风险偏好低。
【微观环境上】
主线暂不明朗，板块轮动较快。
【观点】
经济牛还需要时间出清，只能期待政策改革牛，但可能出现概率并不高。
【矛盾】
内循环的出清（供求平衡）受私人资产债务表制约。
宏观经济的分析框架参考
市场情绪再度有所转弱
（一）宏观周期分析：
1、地产5.17新政有望化解部分地产行业债务风险；
2、内循环供求平衡的消化出清受居民负债表修复较慢影响；
3、财政扩张相对较慢，影响逆周期政策的刺激效果；
4、GDP平减指数和通胀回升较慢，名义GDP增速依然较低。
（二）小结：
【机会】外需坚挺，内需跟上
【风险】内循环不畅通，外循环受阻
1、中低收入人群居民资产负债表修复缓慢，消费不足；中高收入人群风险偏好较低，投资信心不足。
2、全球经济衰退，地缘政治叠加贸易保护，影响外循环畅通。
关于对市场周围环境的判断经验：
【一】市场环境
1、当前是居民去杠杆，企业稳杠杆（传统企业去杠杆，新兴企业加杠杆），国家政策加杠杆（中央逐步加杠杆，地方置换降杠杆）。修复居民与传统行业债务资产负债表需要一定时间。
大类资产分析框架参考
2024Q3预估股市>期市>债市
（一）国内大类资产分析：
【股票】
短期国内A股可能会在2980-3100点之间震荡，等待新的基本面数据与政策，来寻求后续的波动方向。
【期货】
全球宏观通胀与商品供求基本面出现两极分化，今年以来主要以宏观逻辑来定价商品，而基本面策略大多表现不太理想，随着欧美经济开始衰退，商品定价有望逐步回归基本面。
【债券】
在PPI与内循环增速没有较大反转前，债券大概率保持在高位；当前利率债估值相对较高，可转债估值中等，信用债估值中等偏高。市场普遍下调久期，优选短久期债券资产，警惕利率债可能随时会出现的流动性风险。
【非标资产】
地产流动性风险大概率在5.17保交楼新政后会陆续缓解，优质房地产企业的股权与债权估值逐步回归中。
大类资产细分配置框架参考
结构性行情看smart beta能力
（一）细分板块分析：
【港股】
继续看好互联网科技平台、部分医药产业、地产相关产业链，交通运输以及高股息低估值个股，逢低参与。
【A股】
看好新能源、地产上下游产业链，与宏观经济周期相关的顺周期资产，包括上游资源以及在全球有比较优势的高端制造，低估值，耐心等待成长板块的筑底出清。
【期货】
外强内弱可能告一段落，商品有望逐步回归基本面逻辑，主观基本面CTA在下半年的表现应该会好于上半年。
【债券】
长久期利率债的估值风险很高，后续如果宏观经济转好，一部分债券配置资金可能会转向权益，注意流动性与估值的双杀风险。
（二）国内重点跟踪指标：
1、名义GDP增速
2、内需消费的实质变化
关于大类资产的判断经验：
【三】大类资产
1、市场情绪越热，波动就会越大，被错误定价的可能性相对就越低。而情绪越冷，波动越小，被错误定价的可能性相对就越高。越热闹的地方，风险越大，反之越小。成功路上一般不拥挤，要留意错误定价的品种。
2、如果资产没有beta机会，并存在一定的beta风险，必须要配置此类资产时，优选此类资产中，高频类以及市场低相关性的策略。只有少数基金经理拥有相对持续的阿尔法能力。
1、行业景气度——实时反映了行业基本面的动态变化。
2、市场趋势强度——则反映了市场对行业基本面变化的反馈情况。
3、行业基本面——是获取投资收益的基础，结合市场对行业基本面的认可程度，二者共同决定了投资一个行业的胜率情况。
4、行业估值和交易拥挤度——从不同的视角描述了短期内市场对行业基本面价值的实现程度，决定了投资一个行业的赔率情况。
交易策略分析框架参考
当下选择继续防守还是转为进攻？
（一）交易策略分析：
1、未来看好的策略：
（1）A股主观多头（中期成长机会更好）
（2）超跌H股的主观多头
（3）偏中大盘股票的量化策略，包括300指增，空气指增等
（4）优秀主观CTA与中短量化CTA
2、相对看淡的策略：
（1）长久期利率债（特别是PPI、PMI超预期回升后）
关于交易策略的判断经验：
【四】交易策略
1、高收益，低回撤（超过1：4），容量又不小（超过10亿）的策略几乎是没有，即使短期出现，中长期经过市场环境动态变化后，就会显现出风险的那一面；
2、过于热门的策略要回避，不是策略本身不好，而是短期受益于制度政策或环境偏差导致的阶段性红利，一旦均值回归，可能就会原形毕露，比如：2021较热的期货CTA，2022年的Reits、2023年的微盘股等。
从6月配置角度来看
市场情绪较为低迷
6月整体配置建议参考：
1、维持对国内AH股票资产的基本仓位布局
2、可逢低参与主观基本面期货资产的策略
3、保持跟踪量化趋势CTA策略的表现，关注通胀拐点回升后的投资机会
4、跟踪中资美元债券的表现，关注欧美降息开启后的投资机会
5、综合建议：
【1】标准配置（偏Beta）：
相对高配AH股（特别是大盘权重股）、中配转债与商品期货，相对低配利率债。
【2】另类配置：
股票择时对冲、股票基本面量化，衍生品套利、300中性策略、转债对冲，中资美元债，科创指增等。
【备注】须根据自身目标定位与风险偏好来决策风险敞口的仓位比例。
附：基金投资配置的经验参考
从做好投资的本质来说，
只有以下三点，但知易行难~
1、懂人心，能反人性（金融行为学）
2、懂价值，能反共识（微观经济学）
3、懂周期，能反脆弱（宏观经济学）
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投资有风险，入市需谨慎。
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