作者：因子动物园
题图：因子动物园微信公众号
最近股票ETF大发展，A股市场陆续出现千亿规模的指数ETF，ETF总规模已超过2万亿。
而晨星的数据显示，2023年，美国市场中，经历持续十多年主动型基金净资金远低于被动型基金的发展后，被动型基金规模首次超过主动型基金。
而但从股票型基金来看，根据权威机构ICI的统计，被动型基金份额从2000年的3%上升至2021年的16%。但Alex and Sammon (2023, JFE forthcoming)认为这实际上大大低估了被动型基金的份额，原因在于有不少投资者实际上采取了被动投资方式、但不需要像指数型基金那样公开披露其持仓，例如，近年来流行的direct indexing和采取closet indexing的主动型基金。他们依据指数再平衡日的交易，估计了全部被动型投资者的份额，认为实际份额约为33%，比ICI的估计足足高出一倍。
进一步，给定被动投资的快速发展趋势和可见的持续增长势头，一个非常重要的问题是被动投资的兴起是否会导致市场效率（股价信息效率）下降呢？毕竟，直观来看，被动投资不关心关于股票的信息，更可能导致私有信息更少的融入，从而降低股价信息效率。但几项最新研究提出了不同的论点。
Coles et al. (2022, JFE)认为，指数投资的兴起的确会导致信息生产（例如，分析师报告产出、对EDGAR数据库的访问量）减少，但均衡股价信息效率并不会受影响。原因在于此时活跃的主动投资者搜集私有信息的边际收益上升，会激励他们更多地搜集信息并据此进行交易。
Huang (2022)进一步提出被动投资的兴起使得市场效率上升。原因是随着被动投资的兴起，投资者可以更快地识别基金经理的能力，使得没有能力的基金经理更快地退出市场，只留下能力较强的基金经理。由于没有能力的基金经理的交易会导致价格包含更多的噪音，他们退出市场使得市场效率得以提升。
Buss and Sundaresan (2023, RFS)则考察了被动投资的兴起对股价信息效率的截面影响，同样得到了正相关的结论。其机制在于，更高的被动型基金持仓份额，会降低一家上市公司的资金成本，从而推动其承担更大的风险，导致其现金流的方差变大。这进一步激励主动投资者搜集更多的信息，进而提升股价信息效率。
这些发现略反直觉，但细想起来，也非常合理、有趣。
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