作者：估值逻辑
题图：估值逻辑微信公众号
2023年12月16日北京信汇泉私募基金管理有限公司以线上方式召开了主题为《静待花开》的2024年投资策略会，本次策略会上公司创始人兼基金经理孙加滢先生从2023年市场回顾和展望、美国经济问题分析、中国经济问题分析三个方面详细阐述了对当下市场关心的几个主要宏观问题的观点和公司2024年的市场展望。
一、2024年全球宏观预测：
美国2024年将大概率迎来再一次的通胀并且有望持续2年左右，在此影响下美债收益率将会是先降后升。资本市场方面，美股B浪反弹结束即将开启C浪下跌；财政方面，高赤字大概率将引发新一轮的货币信用危机，我们将看到一轮较大幅度的美元贬值、黄金和人民币升值趋势。
中国经济2024年将会有明显的复苏，这是因为地产在底部区间逐步企稳，地方政府债务问题将有望以中央货币化的方式有效解决。资本市场方面，CPI将会在猪价和原油价格的反弹中回升，国债收益率开始明显回升，股市也将在市场信心恢复的过程中走出熊市泥淖。
孙加滢在本次策略会上认为，作为中国市场投资者，我们应该从经济长周期角度寻找时代变迁的内在逻辑，抛弃机会主义，摒弃过去经验，顺应新的周期和时代特征，在这个视角之下寻找资本市场的史诗级投资机会。
二、2023年市场回顾：
2023年A股市场连续第二年出现熊市，其中沪深300、中证500年度跌幅分别达到11%和7%，特别是3季度以来，受经济复苏不及预期、房地产以及地方债务等宏观风险因素冲击的影响，股票市场出现了急速的单边下跌走势。
回顾2023年的市场走势，特别是3季度以来的市场表现，孙加滢向参会投资者汇报了市场超预期下跌的两个原因。首先是美元的坚挺超预期，特别是8月之后在美元高位震荡过程中北向资金超常规的高达2000亿规模的净卖出成为3季度以来下跌的重要原因，这其中除了外资对于国内地产和地方债问题的过度悲观之外，也跟全球资本的主动做空中国有关系，一个很典型的指标头寸就是多铁矿和澳元组合；其次是基金抱团的破灭，以新能源、半导体为代表的基金重仓股创造了2021年的历史性的泡沫，在经历了2年的惨烈的估值回归之后依然不便宜，回顾A股历史，基金抱团的瓦解从来都是被动而又激烈的。
展望2024年的A股市场，孙加滢主要从估值角度向参会投资者传达了信汇泉私募基金在当前时点对中国市场的乐观预期。横向比较，沪深300的PB倍数是1.29倍，与之对应的标普500则是4.34倍；上证指数、上证50指数的PB倍数分别是1.25倍和1.03倍，纳斯达克和道琼斯的PB倍数则是5.46倍和6.59倍，当前中美市场估值劈叉的程度已经充分反映了全球投资者对中国市场的悲观定价，然而对于中国经济的复苏的韧性却没有给予充分的预期，这是目前市场指标隐含的最大预期差。
三、美国经济问题分析：
1、股市泡沫化。孙加滢用三组数据向参会投资者汇报了目前美国股市的泡沫化程度。第一，美国实物资产/金融资产的比例已经处于历史最低，这个水平远远高于2000年互联网泡沫和1930s经济危机；第二，美股股指已经处于历史高点，并且远高于过去几次明显的股市泡沫时期；第三，美国股市总市值/其他国家股市总市值数据已经远超历史最高1.5倍标准差。上述三个数据显示，美国股市泡沫化程度已经创造了历史记录。
2、美国经济虚高问题。从个税角度看，2023年美国个税下降了3400亿美元，这隐含着宏观增长和居民财富增长的明显劈叉。而市场热议的制造业回归也无法获得数据支持：25万亿美元GDP中，制造业和建筑投资3100亿美元，其中设备投资仅有200亿水平，这只是台积电几个晶圆工厂的资本支出规模。
3、财政赤字问题无法持续且不容回避。目前美国全社会债务总规模67万亿美元，利息支出接近3万亿美元，占GDP比例12%，和1982年不同的是，当时负债端主要是产业资本，而目前则主要是国家负债，政府财政无法承担如此规模的利息支出。这也就解释了2022年以来美国海外政策的根本出发点——为1.6万亿财政赤字寻找买单人。
四、中国经济问题分析：
本次策略会孙加滢做的对中国经济问题的分析主要框架依然沿袭信汇泉私募基金公司在2023年8月陆续发出的宏观专题报告《一切的悲观都是情绪的宣泄》，欢迎感兴趣的读者点击文后“阅读全文”获取报告合辑链接。
北京信汇泉私募基金管理有限公司创始人兼基金经理孙加滢2024年度策略会总结：
作为坚定看好中国市场和人民币资产的私募基金管理人，虽然在2023年我们经历了资产管理从业以来的最极端市场走势，但是在我们认真审视和深刻反思了我们的宏观研判和投资框架之后，我们依然坚定的看好未来三年的A股市场的史诗级牛市的机遇。我们相信，阳光总在风雨后。
我们由衷的感谢客户朋友给与我们的最珍贵的包容、支持和鼓励，我们将努力克服今年暴露的投资手法上的不足，以更优秀的节奏去耦合我们的宏观判断，努力为客户朋友实现更优异的净值曲线。
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