作者：培风客
题图：培风客微信公众号
之前解释了说本周是很关键的日子，有财政部的计划，联储的会议和周五的失业率。
本来是昨天早上就想写完这个文章，但种种原因拖到了现在。还是和之前一样，对于FOMC的看法要从三个角度说起。
1，美国经济的情况
2，联储行事的逻辑
3，对市场的影响
一句话解释就是，居民和企业是联储Higher for Longer的原因，政府部门可能是联储必须Data Dependent的原因
之前我们反复分享过对于美股居民，企业，政府的看法，简单总结一下就是
- 居民的超额储蓄快要花完
- 企业的寒意并不大，但2024-2025年会加大
- 政府在扩大支出
其中居民和企业属于现在压力不大，但慢慢压力会浮现，而罢工并不解决居民+企业的问题，因为无非是居民多一点，企业少一点，居民少一点，企业多一点。所以居民和企业，是联储有信心的根源，只要把利率维持在当前位置，随着时间推移，经济就会被压制。
而政府的财政支出，以及财政支出带来的通胀压力，对于联储来说是个很难逆料的事情，没有理由认为联储可以预知美国两党的杯葛和妥协，联储也不存在任何方法去预测明年美国民主党和共和党谁能选上，只能说联储一般会和执政党保持一个还可以的关系。
所以对于联储来说，他面对的是一个未来赤字可能持续扩大的政府，而且战争和地缘政治的威胁时刻存在，他没有任何办法确定美国不会因为战争而大规模刺激财政，也没办法去逆料2024年民主党和共和党在财政问题上的看法
如果把你放在这个位置上，就像是上个月鲍威尔被问到的那样，财政是一个你没法控制，但会影响你KPI的东西，你怎么去处理？我觉得你也只能走一步看一步，如果财政超预期多，那么你也被迫继续紧缩，如果财政不会那么多，那么居民和企业部门慢慢被压制，你只需要Longer就可以，没必要Higher。
所以经济部分的结论是比较清晰的，清晰地模糊，美国经济的走势最大的变数在于财政，我们不知道在选举年，经济走弱的时候，战争风险存在的时候，民主党会怎么去维持自己的胜选，我们也不知道共和党会尽多大的力气，搅黄民主党的计划。
我们只能说经由常识，经由规律，认为明年的财政支出不会失速，但也不太可能超过今年，叠加企业和居民慢慢感受到寒意，明年可能是财政退坡，货币顶上，二季度之后开始降息。并且把这个情景当做是基本假设，同时超预期假设就是战争超预期，财政超预期。基本假设和超预期假设的选择是每个人世界观不同决定的，这种时候就是你的过去决定你的未来的时候，你过去形成的世界观，决定了你当下怎么看，然后决定了你明年赚多少钱。
这也是很有宿命感的时候。
对于联储来说，我觉得他最近三周，释怀了市场一个最大的担忧叫做：如果财政超发导致长端利率上行，联储会不会觉得这也是一种紧缩。
这个担忧之所以重要是因为，我们假定，联储告诉你，财政超发导致的国债供需失衡，继而带来的收益率上行，不算紧缩，那么这意味着，有可能长端利率走高的时候，联储也继续推高短端利率。
这种组合是非常糟糕的，有两点
- 第一，这样期限利差可能是个负数，财政部可能看到长端利率更低，继续发长债，导致这个螺旋加剧
- 第二，对于金融市场来说，他同时要面对财政部的抽水，和联储的加息两个紧缩
而鲍威尔直接否定了这种可能性，让市场大为释怀。
在FOMC之前，财政部的发债计划里面，不仅总量低于市场预期大概20亿，在期限上，也更多偏向短债，这也就是我们之前分享的，更多的短债会让市场对于长债收益率走高有所释怀。
从这个角度来说，如果联储是看财政发债决定利率，那么反过来，财政也是看联储的决议决定明年的发债计划。
如果联储降息，期限利差回正，那么明年可能也是更多短债，然后长端利率会慢慢回到经济定价而不是供需定价
如果联储不降息，那么财政部可能也只能按照期限利差去看发债计划，这时候市场会是一个震荡市，如果长债收益率走低，那么财政部发更多长债，然后长债收益率走高。
这个选择也是值得关注的。
最后我们简单聊聊对于各个资产的看法吧，还是之前那个说法，对于黄金，铜，人民币我比较熟悉，也交易很多，对于美债，美元，美股科技股这些东西，我都是随口说说。
美国短端利率
我觉得美股的实际利率，在未来应该位于2000-2008，以及2008-2020年之间，差不多0.5%-1.5%左右，加上一个通胀预期假定在2%，那么我觉得联储未来可能有200-250bp的降息空间。联储的策略应该就是等到财政不行，居民和企业开始承压的时候降息。但这里有个隐忧，我们后面再说
美国长端利率
美国TBAC的看法是，以后期限利差可能会回到55-110bp的区间，那么意味着十年期国债的交易区间可能是3.1%-4.6%。首先这意味着即便在最宽松的时候，美国的流动性也不会回到2008-2020年区间（除非大危机，但很短暂）。这对于所有投资者来说都是一种警醒，也是一种利好，因为这意味着无风险的利率会比较高。
Howard Marks说将来高收益债可能是个好市场，这确实有可能，如果是4.5%的长期无风险利率，加上300bp的信用利差，就可以满足长期资金的回报率要求，我觉得这个其实蛮诱人的。
这里的问题在于，如果期限利差不会回到2014-2020年的低点，以后美股企业的长期融资是会受阻，会有更多的企业司库开始做短债的融资，这有可能会改变美国市场对于长久期资产的风险偏好。今年以来，美国长债的交易市场更多都是散户参与，也有可能未来美国的一些成长股，交易者都是散户居多，这其实不是一个很好的现象。
美股
上文中说了，我对美国居民部门和企业部门目前的良好表现并不惊讶，但对于2024年能否持续存在怀疑，宏观投资的一大法宝叫做double down，很有可能对于2023年中国复苏美国萧条的看法，在2024年要再写一遍。最近看到中金对于2024年美国经济抱有比较积极的看法，我觉得其实如果我是他们，我会把自己2023年看错的十大预测，在2024年再做一次。我始终觉得，输一次，然后加倍下注，如果再输就走人。比输一次改一个观点更好。尤其在一个高波动的世界里面。
对于美股我比较熟悉的资源股板块，我只能说这个挺头疼的，美国人对于铜真的非常迷信，但美股的铜矿公司其实很多表现也就那样，从我自己的角度来说，我很希望有一天美股金矿公司的EV/EBITDA可以回到10以下，然后铜矿公司能回到8以下。
这个难度在于，金和铜的长期故事可能很美好，同时金矿和铜矿公司的市值又很小，如果真的有一个长期故事，他的溢价会很快涨起来，那么这种时候，明知道有风险，但又知道后面可能有溢价，就到了检验人性格的时候了。我自己觉得宁可等等也不愿意去参与溢价。
对于AI我毫不怀疑这东西就是未来10年可能最有用的科技应用之一，但上文里面提到的，利率走高，长久期负债减少可能对他的估值有一个长期打压。所以美股我自己还是希望有一个比较明显的下跌为好。目前美股的情绪非常低，我也觉得会有一个反弹，但这个反弹我决定不去参与。
黄金
对于财政看法的分歧就是对于黄金看法的分歧，如果美国以后就是永远财政支出很多，然后货币宽松不做，那么黄金没啥机会，但如果美国做了财政刺激，然后还需要降息，那么黄金就有大机会。
在这个问题明朗之前，我觉得黄金的交易区间都是2085-1870，所以之前跌破了可以买，但现在如果情况没有明朗，你一定说黄金可以涨破前高也不好说。
我自己相信的故事是
- 在美国降息的说法明确之前，黄金都会在1870-2085之间交易
- 在美国降息前一个季度，黄金会突破2085
如果你觉得美国不用降息，那就没什么好看的
美元
美元的问题更加简单也更加复杂，如果你觉得美国加息末期可以不停祸水外引，那么美元指数可以一直上涨，如果你觉得美国加息末期最后风险爆发在本国，例如商业地产或者小银行，那么美元指数会掉头。
这问题简单又复杂，我的建议是汇率尤其是美元欧元这种东西都是神仙品种，没有金刚钻就别随便做。
铜
铜今年成本上升远超我想象，但这带来一个好处就是成本支撑更高，而且目前由于套利的原因，库存都在海外，所以铜其实是个很简单的交易
- 看到海外情绪低落，击穿C3成本之后去抄底铜矿公司
- 如果情绪一直不错，那么等到明年财政确定刺激之后也可以买
最后，美国的大选，地缘政治，战争，这些以前我们不需要态度考虑的东西，都慢慢进入了现在的经济研究框架里。其实这些东西研究起来也不太难，重要的是两点
- 第一是不要狂妄，不要觉得自己是世界上最牛逼的人，我们不可能比美国人更了解美国，不可能比欧洲人更了解欧洲，多问当地人看法。
- 第二是不要预设立场，我经常看到的一个错误是，有些自己生活过得不如意的人，就会希望看到一个大新闻，这并不客观，而是一种主观的看法，而有些生活过得很如意的人，就会忽视一些细节变化，这也不客观，也是一种主观的希望。所以一个很好的方法是，去听那些生活中过得很好的人谈大变化，去听那些生活中不如意的人谈长期不变的东西。反过来就容易出问题。
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