作者：衍生品实战派
题图：衍生品实战派微信公众号
一、天然符合新规精神的创新资产配置策略
5月12日是私募新规意见稿截止收集意见的时间，几十万从业者、投资者都心怀忐忑，静观其变。
其实，有一类策略却可能会在新规背景下大放异彩，那就是期权+固收的创新资产配置策略。它既能通过固收、类固收配置实现高安全性、高流动性，又能通过配置期权对冲风险、增厚收益，实现较高收益，最终实现“资产管理不可能三角”的最优解。
可以说，这个策略不但天然符合新规对衍生品投资注重“风险管理、资产配置”的要求，而且已经在市场中有了不错的表现。
这个策略的受关注，和2022年的市场环境有关系。
随着财富管理大潮席卷全国，2020年被称为大类资产配置元年，各种理论被奉为圭臬。然而，2022年的黑天鹅炸窝却导致前期热门的资产配置策略黯然失色。
根本原因是什么呢？
第一，是国内财富管理行业可选的底层资产太单一，面对去年的行情，除了雪球之外，几乎团灭。
表面上看，国内可选的底层资产类别包括宽基、行业、策略、基金、因子等等，但本质上建立在“对市场看涨”的基础上，风险收益结构单一，系统性风险居高不下，本质上靠天吃饭，遇到2022年的市场表现只能吃瘪。
而雪球的爆火正是基于这个原因，它是市场上为数不多兼具20%或有高收益、90%确定性和非线性收益结构的产品，即使遇到震荡和小幅度下跌也能获得收益，在2022年的复杂环境下充分发挥了风险管理的功能。
第二，资产配置中占相当大比例的中低风险产品罕有的发生了亏损，也拖累了净值。
在以前，以银行理财为代表的5%上下收益的中低风险产品是默认“刚兑”的，性价比超高。但是，在净值化转型之后，它的性价比就大大降低了。收益率比固收类多不了多少，还要承担本金亏损风险。
这时候，以固收+期权为代表的杠铃式资产配置策略就脱颖而出了。
二、固收+期权策略脱颖而出的原因
杠铃式策略，顾名思义，一头大量配置保本固收类低风险资产，一头少量配置高风险高收益资产，完全摈弃了中风险资产选项。
它的优势是，同时具备更保守的稳健度和更进取的高收益。它的创新亮点在于，通过流动性、收益性、安全性三者的兼顾，既满足了投资者的资产保值增值需求，又满足了投资者对高风险收益的需求，同时避免了单方向配置过多带来的系统性风险。
这就是被大名鼎鼎的《黑天鹅》《反脆弱》作者、风险管理专家塔勒布所推崇的“反脆弱”策略，在应对不确定性时有奇效。
那么，如何选择杠铃右边的高风险投资标的呢？可以说，期权是最适合构建“反脆弱”组合的选择。
期权作为全球成熟金融市场广泛使用的的金融创新工具，和股票等基础高风险资产相比，它有更高的资金利用效率，有更灵活的非线性收益结构，能够有效的对冲风险，增厚收益。期权作为固定收益类资产的一个重要补充，通过一定的期权策略来获得附加收益，进而提高整体的收益水平。该方案相对传统的资产配置方式来说，更加精准和灵活，可以更好地适应市场的变化。
以雪球产品为例，它是一种高胜率低赔率，尾部风险非常强的资产。它本身不适合单独地当做一个长期策略应用，但是却非常适合与其他资产一起，构建一个安全且胜率区间更高的组合。
从上图可以看出直接投资中证500与通过投资雪球挂钩中证500的收益分布区别。雪球无论是单次投资还是连续投资，有90%的概率获得20%的年化收益率。而如果直接投资中证500，有40%的可能收益为负。无论是收益率还是投资体验，通过雪球投资中证500都是完胜。
雪球产品最大的风险是尾部敲入风险，这是其R5本色。随着连续复投，其敲入风险也会不断累积，这也决定了它不适合长期无脑投资。虽然敏锐的择时能力和市场阅读能力能够降低雪球尾部风险，但做为一个资产配置项才是它更好的归宿。
三、如何利用场外期权构建杠铃策略
通过精准选择固收类别+期权结构，能够构建出适应不同风险偏好，不同流动性要求，不同资金体量的资产配置方案。
对于低风险偏好的投资者，适合选择以固定收益类产品为主，辅以少量期权策略的组合，构建出保本收益产品。
假设，95%资金投资于相对较低风险固定收益类资产，5%资金用于配置期权，这就能够构建出低风险类本金保障型产品。券商资管发行的挂钩浮动收益凭证就属于这一类产品。
（仅供专业投资者参考，不构成投资建议）
除了直接购买券商产品以外，也可以直接构建组合。考虑到投资需求在保本增值，回撤在0-1%以内，投资年限半年到一年的投资目标，结合当下市场弱复苏，流动性继续向好，有通缩迹象下的市场环境，以1000万可投资产为例，可以构建出来的投资组合测算如下：
注：买入看涨类期权策略预计收益-3%为潜在最大亏损，仅作参考，实际收益和市场表现挂钩；
（仅供专业投资者参考，不构成投资建议）
对于中高风险偏好、高资产体量的投资者，能够构建出更加丰富立体的资产配置组合。
为了满足大客户资金保值增值以及流动性需求，通过固收类策略叠加场外期权增强收益的方式实现目标收益。通过仓位控制的方式控制期权中雪球的尾部风险，投资不同大类资产平衡系统性风险。考虑到低波资产容量的有限性和各类策略的相关性，长期看，结合场外衍生品的复合型产品化是是一个趋势。
假设某投资者期望投资收益率在年化10%+，回撤在10%以内，投资年限年以内的投资目标，结合当下市场弱复苏，流动性继续向好，有通缩迹象下的市场环境，以5000万可投资产为例，可以构建如下组合：
（仅供专业投资者参考，不构成投资建议）
总的来说，精准固收品种+期权结构的杠铃型反脆弱组合，通过流动性、收益性、安全性三者的兼顾，既满足了投资者的资产保值增值需求，又满足了投资者对高风险收益的需求。期权作为固定收益类资产的一个重要补充，通过一定的期权策略来获得附加收益，进而提高整体的收益水平。该方案相对传统的资产配置方式来说，更加精准和灵活，可以更好地适应市场的变化。
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