走进旭诺丨2025年商品市场有望走出方向性的行情

03.

策略介绍

旭诺CTA策略涵盖股指和商品，整体比例约为4:6。研究方法以时间序列分析为主，80%左右都是趋势策略，另有20%左右反转策略。无论是线性还是非线性模型，量价始终是核心。

在股指策略方面，由于其交易品种较少，仅有4个品种，导致其在品种横截面上的分散性较差。旭诺通过增加策略数量和降低策略之间的相关性来提升分散效果。目前拥有九大类策略（5个规则型和4个预测型策略），预测型策略主要应用在中低频策略里。每类策略包含1到3个子策略，总共有20多套子策略，这些策略之间的相关性非常低，最高30%左右，最低甚至呈负相关。

具体来看，日内策略和日间策略各占50%。日内策略周期短、频率高，最短持仓周期为30分钟，最长可达3小时，预测周期一般为10分钟左右，但在连续预测时，市场周期可能会延长。日间策略持仓周期比较分散，平均2-3天左右。

商品策略方面，覆盖了市场上大多数活跃可交易品种，包括黑色系、能化、农产品、有色和贵金属等，共计约40个品种。商品策略的持仓周期相较股指策略更长，短中长周期都有，持仓周期分布大致为：五天以内占1/3，五到十天占1/3，十天以上占1/3。充分利用多品种分散效应，提高整体组合的稳定性。

在商品策略的权重分配上，设置5%的单品种最大持仓限制，以避免因单一品种的极端波动而影响整个资产组合的稳定性。

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风控体系

整体的CTA风控体系中，从产品、策略和交易三个层面进行管理。

1. 产品层面：通过多元化手段来分散风险，包括股指与商品、商品内部品种之间的分散。此外，严格遵循预警止损线进行风控，确保产品的稳定性。
2. 策略层面：重点关注策略和因子的有效性，尤其是自研的因子，这些因子在多年的积累中已经展现出较好的稳定性。对于因子失效的判断，将结合数据和逻辑层面进行严格分析。一旦发现策略回撤异常，或者策略逻辑失效，会果断剔除不符合标准的因子，并持续观察其后续表现。如判断失误，策略若重新恢复有效，也可能将其重新纳入策略库。
3. 交易层面：采用完全程序化交易，所有交易信号都有痕迹留存，并通过自主开发的交易系统进行处理。通过打乱不同产品的交易顺序，避免因交易时机不同导致产品之间的表现差异，最大程度减少交易成本和市场冲击。此外，交易系统配有冗余机制，确保交易执行的准确性。如果系统出现问题，投资经理和交易员将及时干预，查明原因并进行修正。

05.

2024年CTA获利归因

今年CTA的表现普遍好于去年，尤其在股指和商品市场方面都有所回升。2022年是CTA表现最差的一年，主要因为股市和商品市场的双重疲软，导致投资者整体体验不佳。2023年，由于股指市场依旧低迷，CTA的整体表现仍未达到预期，但与2022年相比有所回升。

通常，CTA的策略大多偏重于商品配置，商品配置比例往往达到80%至90%。因此，商品市场的波动直接影响CTA的业绩。自2022年8至10月市场经历了一轮横盘震荡后，导致2023年商品CTA的收益普遍不理想，中位数收益仅在2%至4%左右。今年商品CTA的表现显著改善，预计2024年底商品CTA的中位数收益可以达到6%至8%左右。

今年股指CTA的表现相对较好，主要得益于两波大波动行情：一是2月到3月的先跌后涨的极端波动，二是9月最后三天至国庆节后的大幅波动。

CTA策略的表现与波动率和趋势性密切相关。最佳情况是波动率和趋势性都表现良好，如9月底的股指行情，波动率高且趋势明确；其次是趋势性好但波动率较低，如今年5至9月的商品市场，虽然波动不大，但趋势持续。最糟糕的情况是波动率高但无明显趋势，比如2022年8至10月的行情，这种环境容易导致亏损。还有一种情况是波动率小且趋势不明显，如今年5至9月的股指行情，尽管趋势不佳，但亏损有限。

06.

展望2025

从目前市场的整体状况来看，无论是股指市场还是商品市场，未来一段时间内都可能有相当多的机会，特别是在宏观政策层面的变化推动下。

股指市场

今年股指市场的波动性较大，这为投资者提供了通过股指策略获取收益的机会。特别是在多头市场中，CTA策略的稳定性往往较好，而在空头市场中，策略可能受到较大干扰，尤其是市场活跃度低、成交量不足时，可能会出现短期拉升等“噪音”现象，影响策略表现。

今年9月以后，股市估值和市场活跃度明显提升，竞价更加充分，策略的预期得以较好兑现。特别是10月以来，股市表现出现缓慢的新高，市场活跃度进一步增强。若明年继续保持这种活跃状态，股指策略可能会呈现持续增长的趋势，尽管今年极端的收益难以复制，但稳步增长仍是可期的。

商品市场

2022年到2023年，商品市场经历了低波动和商品CTA策略的疲软表现，主要受国内外宏观政策和地缘风险的不确定性影响。当前许多商品价格已处于历史低位，历史上商品在低位启动时，往往会进入持续的多头行情，随着美联储降息以及国内可能开始放水政策，商品市场有望走出方向性的行情，尤其是偏向缓慢的多头走势。

2022年，由于商品品种间分化减弱，相关性提升，导致策略回撤加大。2023年以来，随着商品之间的分化回升，呈现出一些商品持续多头、另一些持续空头的态势，市场逐渐恢复到历史较为正常的状态，这为基于统计模型的量化策略提供了更好的执行环境，预计商品市场会向好的方向演变，尤其是商品CTA的表现将较前两年有所提升。

Q&A

Q：近两年您的产品表现相比前几年波动明显减小。请问在因子策略或组合构建方面，您做了哪些优化或调整？

A：自2018年启动策略以来，每年都在不断迭代和优化。至今，主要经历了三次较大的策略调整：2018年启动初期，确立了基础策略框架。2020年底进行了较大迭代，增加了短周期策略，提升了整体策略的稳定性。尽管2023年市场经历了极端不利行情，实盘体验上变化不大。2022年10月起：进行了第三次迭代，逐步引入了非线性策略、机器学习策略和预测类策略，特别是趋势反转类策略。这些新增策略能够提升分散效果，增强了应对市场不同波动的能力。虽然我们策略经历了大大小小的变化，但核心策略和基础框架依然保持稳定，部分策略甚至自2013年起一直沿用至今，没有做大幅度的调整。

Q：实际上，无论是从您今年的收益归因，还是去年的收益归因来看，股指策略始终占据了较大比重。那么，整体上看，股指和商品两大策略在组合上是如何协同的？

A：通常把下行风险控制得较为接近，组合波动率控制在年化约 12%左右。