解读铁秃鹰1.5：时间就是金钱

作者：大象咖啡屋

题图：大象咖啡屋微信公众号

本系列文章是对《交易铁秃鹰》（Profiting with Iron Condor Options）这本书的品读（不是原文翻译），作者是Michael Benklifa。铁秃鹰策略在期权交易的圈子里已经是很古早的一种策略了，通过品读主要是学习作者的思维方式，特别是对风险的理解和管理，然后可以用到我们自己的策略设计中来。

期权交易需要你站在新的角度思考。当你买股票时，公司的背景很重要。你的目标是成为一个知晓公司大量信息的投资者。但是当你买卖期权时，你不是在投资，而是在交易。

首先，你在交易时间。这是什么意思？期权的到期期限越长，其总成本中包含的时间溢价越多。一个日常例子是买房时的意向期。把房子绑一个月比绑一周所花费的意向款显然更多。因为卖家承诺在特定时间内把房子从市场上撤下，这会产生成本（机会成本）。期权也是如此。卖方承诺的时间越长，他会向你收取更多的费用。

期权的价格每天都会略微下降（在其他因素都不变的情况下）。贬值的速度和幅度取决于合约离到期日的时间跨度。想象一满壶的水值10美元。如果你把这壶水放在火上，水在加热时慢慢蒸发。半壶水值5美元。水越热，蒸发得越快，直到没有水，壶就变得一文不值。期权的时间损耗类似这种蒸发曲线。开始时慢，临近结束时加速。

所以一般在时间溢价较高时卖出期权，等到价格有所下降后再买入以获利。高卖低买。你在高价卖出时间，然后以较低的价格买入以平仓。交易的顺序是“卖出-持有-买入”，而不是更为人熟知的多头交易顺序“买入-持有-卖出”。

到目前为止，你不关心标的股票。你只是在寻找那些在短期内不会上下波动太大的标的。股票代码几乎无关紧要，考虑因素仅包括流动性和波动性。公司的基本面是否健康也不重要。K线图表传达的信息也很有限，因为它们只告诉你已经发生的事情。股票投资者决策时所考虑的几乎所有因素在你卖出铁秃鹰时都无关紧要。

时间衰减在不同行权价上的表现并不相同。平值（ATM）行权价合约的衰减与虚值（OTM）合约的不同。这一差异对于理解铁秃鹰策略的进场和出场非常关键。大象咖啡：虚值要比平值衰减更快。

时间衰减在接近到期时加速。所以最佳卖出时间是尽可能接近到期时。许多铁秃鹰交易者喜欢在到期前大约一个月进入头寸，以利用加速的时间衰减。图1.4表示的是95天到期时的平值期权时间衰减情况。

图1.4 平值期权时间衰减曲线

虚值期权有非常不同的衰减曲线。它们的价值急剧下降，然后在接近到期时平稳下来，反映了恐惧（即隐含波动性）和及其与时间价值之间更可预测的变化。

选择深度虚值期权的原因是其低行权概率。如果价格大致保持稳定，那些低概率会导致价格迅速下降；作为卖方，你希望看到期权溢价的迅速下降。

如图1.5所示，在最初的30天内，价值从约1.60美元降至0.80美元，下降了50%。在接下来的15天里，它又下降了50%，至0.40美元。一旦期权的价值接近零，曲线就会变平，因为几乎没有时间价值了。

图1.5 虚值期权时间衰减曲线

时间衰减同样影响着铁秃鹰的价值，就像影响所有期权头寸一样，这恰恰是你盈利的地方。学习如何读取和使用图1.6所示的图表对于铁秃鹰交易者的成功至关重要。图1.6中类似秃鹰的线图（实线）表示的是到期时的价值，而且只有到期时才有价值。但你的目标不是持有到到期，而是在获得预期收益时就平仓。所以你需要知道在到期前你的利润和亏损目标是什么。随着时间衰减的累积，会发生变化。铁秃鹰的（实时）盈亏曲线像倒置的笑脸（虚线）。研究这些曲线的模式吧。

图1.6 标普500指数到期收益率曲线

为了进行卖方策略，券商要求账户中必须有一定量的现金（或等价流动性的标的）以应对潜在的损失（保证金）。你的“实际”风险是总潜在损失减去卖出铁秃鹰组合获得的权利金。例如，如果你的总潜在损失是10美元，券商会要求实现准备10美元来预防可能得潜在损失。但由于你收到了2美元的权利金，你的“实际”风险是8美元。然而，在本书中你需要把10美元作为参考点，因为你在衡量回报时要考虑进行交易过程中所需的现金。图1.6中的铁秃鹰组合潜在收益率为17%（收取的权利金/所需保证金）。组合中的期权在72天后到期。组合左侧的看跌期权行权价，卖出腿是975，买入腿是950；右侧的看涨期权行权价，卖出腿1225，买入腿是1250。市场彼时徘徊在1100点。

注：如果铁秃鹰组合的一侧行权价价差是25点，那么这一侧的保证金为2500美元（乘数100）。有些券商会要求另一侧也额外提供2500美元的保证金。但大多数熟悉期权交易的券商会允许你只提供一侧的保证金（因为风险只会存在在一侧）。咨询你的券商以了解具体要求。

图1.6底部的第一条虚曲线代表你进入交易当天的损益。中间的黑点代表彼时的头寸价值。如果标的价格有所波动，并沿着曲线移动，头寸几乎会立即亏损。为什么？记住，你是想通过时间衰减赚钱。第一天可还没有时间流逝，因此没有累计价值（没有权利金落袋）。

第二条虚曲线代表从你进入交易后18天的损益。顺便说一下，这18天包括周末。这个模型是理论上的，因为假设这段时间内波动率没有变化。示例中的铁秃鹰组合是以保证金17%的权利金售出的。18天后，如果市场保持在中间位置，你可以放弃11%并保留6%（提前平仓）。此时，组合还有54天到期。

随着时间推移，每条虚曲线变得更宽，头寸的利润增加，铁秃鹰组合的盈亏平衡点也扩展出去。关于退出或调整铁秃鹰组合的时机，不可避免地要考虑未来几天和几周的时间衰减速率。记住，贪婪容易让人试图从铁秃鹰组合中挤出更多的钱，但最终的决策应该基于风险/收益比。

例如，在72天到期的铁秃鹰组合中，你可能在18天内获得的5%收益。这18天仅占总期限的25%。如果你继续等待36天，也许可以获得17%中的12%，即总权利金的71%，以及总期限的50%。图1.7表明，最佳的风险/收益比一般在交易进行到一半时出现。风险/收益在中期后发生转变的原因在于，随着头寸接近到期，你需要承担越来越高的风险来以获取每一个百分点的增量。

图1.7 时间风险与收益对比

你当然可以决定持有72天到期，以期保留所有权利金。但为什么别这样呢？市场有两个真理。真理1：只有在市场中你才能赚钱。真理2：只有在市场中你才能亏钱。如果你满足于6%（这对任何人来说都不错），为什么还要暴露在接下来54天的风险中？即使你想持有36天并获得71%的信用，为什么要纠结剩下的29%？

形势比人强，任何一次大赚的交易都可能开始亏钱。最好是把钱拿出市场。不要忘记，你总是可以做另一个更远期的交易。另一个机会也总会出现。

许多交易铁秃鹰组合的人喜欢在离到期还有30到45天时开始交易，因为他们认为大部分时间衰减发生在最后一个月。虽然时间衰减在最后1到2周确实加速，但此时已经没有任何时间用于风险管理，除了简单地平掉仓位，并承受可能的损失。不要忘记，对于虚值期权，较大的衰减发生得非常快，没有必要持有期权到期。

还有一个考虑因素：记住你希望发生什么。你希望标的股票在一段时间内保持稳定。多久是合理的？如果你在铁秃鹰组合交易中，市场已经平静了几周，那么，假设市场会继续平静下去，这个明智吗？始终记住：不要过分贪心。

当你看到Theta旁边的数字时，那表示的是期权在一天内将损失的（理论）价值。你还知道虚值期权的时间衰减发生得非常快，你不需要持有很久就能获得不错的利润。

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