张瑜：美联储非常规会议的那些事儿

作者：一瑜中的

题图：一瑜中的微信公众号

报告摘要

美联储FOMC每年固定进行8次常规议息会议（scheduled meetings），每次会议间隔6周左右。但在特殊情况下，FOMC可在两次常规会议之间通过书面、电话或其他电子方式召开临时会议，是为“非常规会议（unscheduled meetings）”，市场也称为“紧急会议”。在8月初市场动荡之际，市场传言美联储将召开非常规会议并可能在会议上降息。随着市场波动快速平缓，该说法“不攻自破”。鉴于近年来非常规会议并不常见，投资者对其了解可能较少，本篇报告我们对1995年以来的美联储紧急会议进行简要复盘，总结了6点经验，以供投资者参考（详情参见图表3）。

1、召开频率：既不常见，但也不罕见

非常规会议，既不常见，但也不罕见。1995年至今，公开记录显示美联储召开过35次非常规会议，与即将到来的常规会议平均间隔21.8天。

2、召开原因：既有内部因素，也有外部因素，内部因素为主

35次非常规会议中，有27次因美国内部因素召开，有8次因外部因素（经济和金融压力）而召开。在27次因内部因素召开的非常规会议中，有23次与短期金融市场压力相关，有4次是中长期货币政策框架的调整讨论。

3、在非常规会议上，美联储并不一定会采取实际行动

在8次因外部经济和金融压力召开的非常规会议中，有3次没有采取实际行动。在采取行动的5次会议上，美联储没有降息，要么是提供离岸流动性，比如2010-2011年欧债危机，要么是观望评估，比如1995年墨西哥危机。在23次因内部金融压力召开的非常规会议中，有9次没有采取实际行动，未采取行动的原因，要么是情况并不紧急或影响不明，要么是前期已采取过行动。在采取行动的14次中，美联储会根据具体情况综合采取降息、流动性和信贷支持、前瞻指引等措施。在4次因中长期政策框架召开的非常规会议中，有3次没有采取实际行动，采取行动的1次是调整贴现窗口规则。

4、非常规会议并不一定能快速平息金融市场波动

在因外部经济和金融压力、美国内部金融压力而召开的非常规会议时，前一交易日的VIX指数平均分别为34.2、33.5（分别是1995年以来的95%、94.4%分位数），后一交易日的VIX指数平均分别为30.4、35.2（分别是1995年以来的91.4%、95.5%分位数），而1995年至今VIX指数的中枢为20。

5、美联储内部看法：若在市场动荡时召开，可能会传达加剧恐慌的信号

多位重量级美联储官员曾对非常规会议的潜在的恐慌信号表示担忧。比如2008年1月非常规会议，时任旧金山联储主席耶伦认为“担心这可能会被视为恐慌迹象，并以某种方式错误地表明我们有内部信息，显示实际情况比市场想象的还要糟糕”；比如2008年10月的非常规会议，时任费城联储主席普洛瑟表示“在正常议息会议间隔期间降息比不行动更能加剧恐慌”；比如1998年9月的非常规会议，其纪要显示“成员们认为在常规会议之外做出决定可能传达出恐慌或不稳定信号”。

6、因非常规会议而提前开启降息周期，1995年来仅1次，是2001年

因互联网泡沫破裂衍生的金融压力，美联储在2001年1月3日提前并首次降息50bp，而原定的会议日期是1月31日。2019年也是政策转向年，但7月底美联储就首次降息，回购危机则出现在9月17日，刚好与议息会议同一天，因此美联储未单独召开非常规会议，只是进行隔夜回购向市场提供流动性。2007年也是政策转向年，因次级贷款市场快速恶化并向信贷和外汇市场外溢，8月美联储召开了2次非常规会议提供流动性支持，但并未提前降息，直到9月常规议息会议时才首次降息。

风险提示：美国就业超预期下滑，全球金融市场波动。

报告目录

报告正文

美联储FOMC每年固定进行8次议息会议，两次会议之间间隔6周左右。但在常规会议（scheduled meetings）之外，特殊情况下，FOMC可以在两次常规会议之间通过书面、电话或其他电子方式来召开临时会议，是为“非常规会议（unscheduled meetings）”，市场也将之称为“紧急会议（emergency meeting）”。在8月初市场动荡之际，市场有传言——美联储将召开非常规会议讨论市场波动，可能在会议上降息。随着市场波动快速平缓，该说法“不攻自破”。

鉴于近年来非常规会议并不常见，投资者对其了解可能较少。本篇报告，我们对1995年以来的美联储紧急会议进行简要复盘，供投资者参考。

一、召开频率：既不常见，但也不罕见

召开非常规会议的频率：非常规会议本身，既不常见，但也不罕见。1995年至今，公开记录显示，美联储召开过35次非常规会议，与即将到来的常规会议的间隔天数平均为21.8天。

二、召开原因：既有内部因素，也有外部因素

召开非常规会议的原因：35次非常规会议中，有27次是因美国内部因素而召开，有8次是因外部因素（经济和金融压力）而召开。在27次因内部因素召开的非常规会议中，有23次与短期金融市场压力相关，有4次是中长期货币政策框架的调整讨论。

三、是否行动：并不一定采取实际行动

召开非常规会议是否采取具体的货币政策行动：在非常规会议上，美联储并不一定会采取实际行动。

Ø在8次因外部经济和金融压力召开的非常规会议中，有3次没有采取实际行动。在采取行动的5次会议上，美联储也没有降息，要么是提供离岸流动性，比如2010-2011年欧债危机，要么是观望评估，比如1995年墨西哥危机。

Ø在23次因内部金融压力召开的非常规会议中，有9次没有采取实际行动，未采取行动的原因，要么是情况并不紧急或影响不明，要么是前期已采取过行动。在采取行动的14次中，美联储会根据具体情况综合采取降息、流动性和信贷支持、前瞻指引等措施。

Ø在4次因中长期政策框架召开的非常规会议中，有3次没有采取实际行动，采取行动的1次是调整贴现窗口规则。

四、非常规会议并不一定能快速平息市场波动

召开非常规会议前的市场波动情况：非常规会议并不一定能快速平息市场波动。在因外部经济和金融压力、美国内部金融压力而召开的非常规会议时，前一交易日的VIX指数平均分别为34.2、33.5（分别是1995年以来的95%、94.4%分位数），后一交易日的VIX指数平均分别为30.4、35.2（分别是1995年以来的91.4%、95.5%分位数），而1995年至今VIX指数的中枢为20。

五、美联储内部对非常规会议的看法

美联储内部对非常规会议的看法：若在市场动荡时期召开，可能会传达加剧恐慌的信号。

比如2008年1月的非常规会议，时任旧金山联储主席耶伦认为“担心这可能会被视为恐慌迹象，并以某种方式错误地表明我们有内部信息，显示实际情况比市场已经比市场想象的还要糟糕”。

比如2008年10月的非常规会议，时任费城联储主席普洛瑟表示“在正常议息会议间隔期间降息比不行动更能加剧恐慌”。

比如1998年9月的非常规会议，纪要显示“成员们认为在常规会议之外做出决定可能传达出恐慌或不稳定信号”。

六、因非常规会议而提前降息，1995年来仅1次

第六，在美联储货币政策转向前夕，以非常规会议而提前开启降息周期的，只有1次，就是2001年。因互联网泡沫破裂带来的金融压力使美联储在2001年1月3日提前并首次降息50bp，原定的会议日期是1月31日。2019年也是政策转向年，但7月底美联储首次降息，回购危机则出现在9月17日，刚好与议息会议同一天，因此美联储未召开非常规会议，只是进行隔夜回购向市场提供流动性。2007年也是政策转向年，因次级贷款市场快速恶化并向信贷和外汇市场外溢，8月美联储召开了2次非常规会议提供流动性支持，但并未提前降息，9月议息会议才首次降息。

具体内容详见华创证券研究所9月1日发布的报告《【华创宏观】美联储非常规会议的那些事儿》。

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