刘煜辉最新发声：对于国内投资人来讲，可能最大的机会来自于这一点

作者：六里投资报

题图：六里投资报微信公众号

今天（8月1日）下午，中国首席经济学家论坛理事刘煜辉，在中国首席经济学家论坛暨第三届大湾区经济发展大会上，围绕近期市场关注的降息等问题，分享了自己的最新观点。

刘煜辉表示，美联储的政策，逻辑上很容易猜，但是执行上很难猜。

从逻辑上，美国降息的指向性存在非常强的逻辑牵引，那就是财政的可持续性。

但在执行角度，尽管市场普遍对美联储9月份降息已经给出了非常高的预期，但刘煜辉认为，不能把这件事看得很确定，中间可能还会有变数存在。

那么，在美国降息窗口打开之后，人民币资产能不能从降息的过程中收益呢？

这中间确实有一个问号。

某种意义上讲，能否收益，决定权在于我们自己的政策选择。

能否断然采取措施，遏制总需求断崖式的下跌，遏制价格通缩的螺旋，

能否真正托底国内的资本回报率，能否让A股投资人建立强大的心理预期，这恐怕是关键。

刘煜辉进一步指出，万物皆周期，

此前long通胀资产、short通缩资产的头寸结构已经走了三年了，而且非常饱满，这条道上非常拥挤。

所以接下来，对于国内的投资人来讲的话，可能最大的机会来自于金融的反生性本身所带来的机会。

这个时候，只要有一个trigger，无论是特朗普当选还是哈里斯当选，

只要一扣扳机，很可能就触发金融内生的反身性。

投资报（ID：Liulishidian）整理了刘煜辉交流的精华内容：

美联储的政策

存在很强的逻辑牵引

问：今年年初，1月份的时候，在座所有的经济学家对美联储今年降息的判断基本上都是在75-150个基点之间。但是现在，这个判断已经调整到了25-75个基点左右，其中变化非常大。

第一个问题，您对美联储的货币政策怎么看？包括对今年可能降息的判断，也包括之后的一些扰动因素，和它可能产生怎样的影响。

刘煜辉：美联储的政策，逻辑上很容易猜，但是执行上是很难猜。

逻辑上为什么很容易猜呢？

因为美国现在降息的指向，有一个很强的逻辑牵引，就是财政的可持续性。

美国高通胀以后，连续两年利息都维持在5%，随着时间的延展，明年的财政压力就非常大。

今年，美国财政部前瞻的话，财政赤字已经达到了6.8%，趋势向上。

到明年，随着时间的推移，高息在存量债务的比例就会急剧上升，更多的财政收入就有可能被利息给吃掉。

增长这一块，美国这两年是跑得很强的，身体是非常好的。

但身体很好，有一个很重要的原因就来自于第四次工业革命的窗口打开了。

宏观的决策者，他不可能把增长的预期建立在一个意想不到的事件上面，去做宏观政策的决定。

所以，美国财政的压力，从研究的逻辑指向来讲的话，它是确定性地指向要降息的。

但是从执行上讲，无论是鲍威尔还是耶伦，他们的本职工作叫预期管理，

简单讲就是，让全球金融市场、全球的资本市场投资人，所有人的意见始终处于在一种不确定性当中。

就是，你们不能猜到我的建议，这在我们宏观经济学里面有个理论，叫理性预期。

如果我的政策前瞻性地被市场的每一个投资人提前猜到的话，

那对于我的宏观政策来讲，我最后的效用是零。

我一定要避免这样一个情况的发生。

这对他们来讲是个本职工作。

所以无论是耶伦也好，还是鲍威尔也好，你看他来回摆动，实际上就是调心理。

得让最终的货币政策、或者美国的财政政策出来以后，能够达到预期的效果。

能不能在降息中受益

取决于我们自己的选择

问：很明显可以看到，从去年开始，全球资本市场呈现出了一个风险偏好回归的状况，而且是非常强劲的。

坦白讲，我们看主要市场，除了 A 股和港股的表现相对比较迟滞之外，其他市场的表现都是非常明显的。

美联储即将进入降息周期这个阶段，全球的资本市场未来的方向还会不会这么强劲？

我们中国资本市场会不会跟上全球资本市场的步伐？

刘煜辉：投资圈之前不是流行一个说法吗？就是“被牛市包围着”。

过去三年，应该说，对于全球资本来讲，基本上资产的头寸是一个结构，就是long 通胀资产，short通缩资产，

这个结构的搭配基本上持续了差不多三年的时间，过去一年是处于一个加速的态势。

所谓的通胀资产就是大宗，金、铜、油，美国的大型科技股，包括百年变局的地缘政治的红包资产，

这是我们在这一轮美元潮汐中最特别的一个感受。

但是我们这一回感受的美元潮汐不太一样，

美元现金流的紧缩周期中间，你发现好像紧缩的就是我们，

旁边的这些非美元经济体的资产，都处在一个领红包的通胀的状态。

日元市场、韩国的股市、台湾的股市、印度的股市，要么创新高，要么在创新高的路上。

这个实际上是跟百年变局是有直接关系的。

因为我们看到，这一轮大变局的发生，结构性的变化是从 2021 年开始的。

因为 2021 年之前，美国代表的西方世界，简单讲我们认为是个大缓和时间，就是宏观经济学里面讲的大缓和时间——

30 年都没经历过通货膨胀了，教科书的理论都不准了。

为什么会经历这么一个状态？

很重要的一个原因，决定性的变量就是全球化。

从上世纪 90 年代初开始，全球化的深度分工，形成了以中国为枢纽的全球化的供应链、产业链和价值链。

中国的供应能力，成为全球经济周期的一个压舱石的作用。

但是这个压舱石在 2021 年发生了急剧的变化，

现在G2进入了decoupling的状态，中文翻译过来叫脱钩断链。

所以，一下子从 2021 年开始，中国和美西方，从一个周期的世界变成一个分裂的平行世界。

那边 30 年都没遇到过的通货膨胀，死灰复燃，这两年一下子最高的时候推到了10%。

这边，进入了一个通缩的世界。

这一轮美西方发生的通货膨胀，某种意义上，是教科书里面，我们从传统周期的经济分析框架下找不到的。

这也给美联储鲍威尔增加了很大的难度，因为这个按钮确实不在他的手里面控制。

这一轮通胀，背后的本质是个地缘政治的政治通胀。

政治通胀，地缘政治激烈争斗的跌宕起伏，造成了通胀的波动。

某种意义上讲，未来的决定还得看它。

以前的泰勒规则，是一个正常的经济周期；现在是没有规则了。

之所以叫百年变局，就是所有的规则都已经被打破了，所以现在是没有规则。

确实 9 月份还存在着变数，尽管大家认为可测性几率已经达到了90%。

我的看法，可能还会有各种猫腻，你不能把这个事看很死。

所以，即便我心里面是愿意，泰勒规则发生，能够开启一个降息的周期，

但降息的周期，美元的潮汐过程中间，

处在通缩世界的人民币资产，特别人民币的风险资产，能不能显著地受益？

我觉得，我们恐怕还是一个被动的状态，取决于我们自己的选择。

外部条件确实存在着从严峻出现边际缓和的这么个特征，

美元降息可能是打开了，但是我们能不能从这个降息的过程中间受益？

人民币，能够缓释我们的通缩？

这个确实有一个问号。

因为我们从短期的特朗普交易来看，全球日元的 carry trade 实际上进行了一次剧烈的调整，一次清洗。

涨了三年的通涨资产，在这个过程中间，最近释放了很大的波动率。

但是我们回过头来看，外面在释放波动率的同时，好像我们里面的A股、人民币资产，并没有明显地感受得到。

所以某种意义上，决定权取决于我们自己政策的选择。

我们今天经济面临的困难局面，总需求不足，萎缩得很厉害，我们能不能断然采取措施，

遏制总需求断崖式的下跌，遏制价格通缩的螺旋，能够真正把国内的资本回报率托底托住，

能够让特别是A股股票市场的投资人建立一个强大的心理的预期，这个恐怕是关键。

能不能受益，取决于我们自己的选择。

最大的机会来自于

金融内生的反身性

问：在当前的国际环境和氛围之中，您对我们中国的投资者，有一些什么样的建议？

刘煜辉：万物皆周期，眼下的这个状态，可能最大的机会还来自于反身性。

毕竟，坚硬的结构——long通胀资产、short通缩资产已经走了三年了，而且非常饱满，这条道上非常拥挤。

所以接下来，对于国内的投资人来讲的话，可能最大的机会来自于金融的反生性本身所带来的机会。

这个时候，只要有一个trigger，无论是特朗普当选还是哈里斯当选，

只要一扣扳机，很可能就触发金融内生的反身性，这很可能就是个大机会。

所以大家还是要保持耐心，反正已经跌成这样了。

恐怕现在是机会远远大于风险的一个状态，保持你的警觉性。

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