分化中的A股市场

作者：淡水泉投资

题图：淡水泉投资微信公众号

2024年上半年，上证指数基本收平，沪深300微涨1%，中证红利指数上涨8%，而中证2000指数累计下跌23%。一些行业、风格、资产类，走出了不同的行情，A股市场似乎正进入一个大分化的阶段。

来源：万得，淡水泉投资，截至2024年6月28日。

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行业分化

截至2024年6月底，以银行、能源、公用事业等为代表的红利资产，还是延续了2023年以来的抱团势头，继续保持上涨。而消费、医药等相关的行业则受到压制，下跌明显。沪深300成分股涵盖了31个申万行业中的29个，从各行业对沪深300指数涨跌的贡献来看，也基本刻画出了“收平”的大盘之下分化的行业状态，食品饮料、医药生物等几个主要拖累行业，几乎抵消了前面十几个行业的正贡献。

来源：万得，淡水泉投资，截至2024年6月28日。

除了涨跌幅和归因贡献比较显著的行业，另一些相对温和的行业透露了一点新的蛛丝马迹。比如电子、国防军工、基础化工、机械设备，行业都有10%左右的下跌，但是入选沪深300成分的股票却贡献了正收益。这暗示了一个新的分化——龙头股对非龙头的超越。

02

龙头非龙头分化

龙头公司的强劲表现是2024年以来A股市场的一个显著特征。用每个行业市值最大的5只股票构建一个“龙头组合”，剩余股票则作为该行业的“非龙头组合”，比较两个组合的股价表现差异。在2023年，龙头组合对非龙头组合并没有表现出明显的优势，甚至在很多行业，龙头组合对非龙头组合的超额收益都是负向的。2024年以来，趋势反转，除了医药、社会服务以外，其余29个申万行业中，龙头组合的表现都优于非龙头组合。

这也就解释了行业分化部分提及的现象，电子、化工等行业的沪深300成分股，能够逆行业下跌的大势为指数贡献正收益。因为能入选沪深300成分的股票，大多都是各行各业的龙头。

来源：万得，淡水泉投资，截至2024年6月28日。

龙头与非龙头的分化，与过去几年压力环境下的马太效应密切相关。龙头公司的抗风险能力更强，能够维持一个相对稳定的经营状态，甚至借行业洗牌的契机获得更好的发展格局。此外，通过龙头公司的重新崛起，也可以看到大小盘风格的分化，看到市场对于基本面因素的重新重视。

03

大小市值分化

2023年，以中证2000、万得微盘为代表的小市值股票指数，成为了市场上少有的“飘红阵地”。与之相对，沪深300代表的大市值股票则表现偏弱。2024年以来，随着中小盘股泡沫的破灭，大小市值的分化发生了反转，大盘股一举扭转了去年以来累积的近20%的负向超额收益，对小盘股保持了比较长时间的优势。

来源：万得，淡水泉投资，截至2024年6月28日。

04

“高股息”与“高盈利上修”的分化

彭博基于具有代表性的A股、港股的大中盘股票池，编制了一系列因子组合，其中高股息组合与高盈利上修组合出现了比较明显的分化行情。高股息组合的成分股是过去一段时间股息率最高的公司，高盈利上修组合则代表了过去3个月上调每股收益（EPS）幅度最大的那部分公司。

过去两三年，伴随投资者风险偏好下降，红利资产的抱团成为市场机会的主流，除高股息组合外，其他因子组合基本都受到压制。2023年初到2024年2月5日，高股息组合上涨了2%，与之对应，高盈利上修组合下跌超20%，这说明市场对于公司基本面的改善表现麻木。此后，情况发生变化，从2月6日至6月28日，高盈利上修组合累计上涨了20%，成为过去几个月表现最好的因子组合。这说明，基本面的积极变化被越来越多的投资人认可，并在股票定价中占据了更大的权重。

来源：彭博，淡水泉投资，截至2024年6月28日。

未来一段时间，如果这种大分化局面继续延续和演绎，把握结构性机会，可能依然会是现有经济和市场环境下的投资解决方案。

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