合晟资产·债券策略周报 2024/07/19

作者：合晟资产

题图：合晟资产微信公众号

一、宏观事件

1、6月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.3%，1—6月份，规模以上工业增加值同比增长6.0%。

2、2024年1-6月份，全国固定资产投同比增长3.9%。

3、1-6月份，全国房地产开发投资同比下降10.1%。

4、6月份，社会消费品零售总额同比增长2.0%。

5、上半年GDP同比增5%。

6、上半年，全国居民人均可支配收入增长5.4%，全国居民人均消费支出增长6.8%。

7、上半年，全国城镇调查失业率均值为5.1%，较上年同期下降0.2个百分点。

二、事件点评

1、6月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.3%，分三大门类看，6月份，采矿业增加值同比增长4.4%，制造业增长5.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.8%。分产品看，6月份，规模以上工业619种产品中有369种产品产量同比增长。其中，钢材12555万吨，同比增长3.2%；水泥16397万吨，下降10.7%；十种有色金属661万吨，增长7.5%；乙烯261万吨，增长3.3%；汽车261.3万辆，增长1.8%，其中新能源汽车102.5万辆，增长37.0%；发电量7685亿千瓦时，增长2.3%；原油加工量5832万吨，下降3.7%。

2、2024年1-6月份，全国固定资产投资（不含农户）245391亿元，同比增长3.9%，增速比1-5月下降0.1个百分点。分产业看，第一产业投资4540亿元，同比增长3.1%；第二产业投资82297亿元，增长12.6%；第三产业投资158554亿元，下降0.2%。第二产业中，工业投资同比增长12.6%。其中，采矿业投资增长17.0%，制造业投资增长9.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长24.2%。第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长5.4%。

3、1-6月份，全国房地产开发投资52529亿元，同比下降10.1%，其中，住宅投资39883亿元，下降10.4%。1-6月份，新建商品房销售面积47916万平方米，同比下降19.0%，其中住宅销售面积下降21.9%。新建商品房销售额47133亿元，下降25.0%，其中住宅销售额下降26.9%。6月末，商品房待售面积73894万平方米，同比增长15.2%。其中，住宅待售面积增长23.5%。

4、6月份，社会消费品零售总额40732亿元，同比增长2.0%。其中，除汽车以外的消费品零售额36364亿元，增长3.0%。1-6月份，社会消费品零售总额235969亿元，同比增长3.7%。按消费类型分，1-6月份，商品零售额209726亿元，同比增长3.2%；餐饮收入26243亿元，增长7.9%。其中，6月份商品零售额36123亿元，增长1.5%；餐饮收入4609亿元，增长5.4%。6月限额以上商品零售额同比下滑1%，汽车类下滑6.2%，石油制品类增4.6%，家用电器下滑7.6%，服装纺织类下滑1.9%，食品类增10.8%，化妆品类下滑14.6%，日用品增0.3%，中西药品增4.5%。

5、上半年，我国GDP为616836亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.3%，二季度增长4.7%。分产业看，第一产业增加值30660亿元，同比增长3.5%，对经济增长的贡献率为3.8%；第二产业增加值236530亿元，同比增长5.8%，对经济增长的贡献率为43.6%；第三产业增加值349646亿元，同比增长4.6%，对经济增长的贡献率为52.6%。

6、上半年，全国居民人均可支配收入20733元，比上年同期名义增长5.4%，扣除价格因素，实际增长5.3%。上半年，全国居民人均消费支出13601元，比上年同期名义增长6.8%，扣除价格因素影响，实际增长6.7%。

7、一季度失业率均值为5.2%，同比下降0.3个百分点；二季度失业率均值为5.0%，环比、同比均下降0.2个百分点。

三、市场策略

产业债方面，分行业看，6月份，41个大类行业中有35个行业增加值保持同比增长。其中，煤炭开采和洗选业增长4.2%，石油和天然气开采业增长4.4%，农副食品加工业增长0.9%，酒、饮料和精制茶制造业增长7.2%，纺织业增长5.1%，化学原料和化学制品制造业增长9.2%，非金属矿物制品业下降0.4%，黑色金属冶炼和压延加工业增长3.3%，有色金属冶炼和压延加工业增长10.2%，通用设备制造业增长3.4%，专用设备制造业增长3.4%，汽车制造业增长6.8%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长13.1%，电气机械和器材制造业增长4.4%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长11.3%，电力、热力生产和供应业增长4.1%。配置角度看，符合高技术、高质量、高效能发展方向的新质生产力行业将持续受益于政策的扶持，在这些行业里的民企融资便利性有望提升。在政策支持下，一些资质优良的优秀民企将重回市场进行发债，可以把握这些政策性的机会。另一方面，一些市场化的地方国企债券供给增加，这些新发债主体在名义上已经剥离了政府信用，但在一段时间内仍对地区的融资环境和金融条件有影响，通过仔细甄别筛选，把握一些利差机会。

地产债方面，销售端，6月份一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.5%，降幅比上月收窄0.2个百分点。其中，北京、广州和深圳分别下降0.6%、1.2%和0.7%，上海上涨0.4%。二线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.7%，降幅与上月相同。三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.6%，降幅比上月收窄0.2个百分点。6月份，一线城市二手住宅销售价格环比下降0.4%，降幅比上月收窄0.8个百分点，其中北京、上海今年以来首次转涨，分别上涨0.2%和0.5%，广州、深圳分别下降1.5%和1.0%。二线城市二手住宅销售价格环比下降0.9%，降幅比上月收窄0.1个百分点。三线城市二手住宅销售价格环比下降0.9%，降幅与上月相同。政策端，6月26日，北京市住房和城乡建设委员会等四部门联合印发《关于优化本市房地产市场平稳健康发展政策措施的通知》，明确首套房贷最低首付比例调整至20%，利率最低调整为3.5%，支持多子女家庭改善性住房需求，提高购买绿色建筑、装配式建筑或者超低能耗建筑的住房公积金贷款额度，组织开展住房“以旧换新”。此前，上海、广州、深圳等一线城市已先后落实“517”楼市新政，调整最低首付比例和房贷利率下限。此次北京发布政策，也意味着四个一线城市在房贷等政策方面都做出了较大力度的放松，一线城市进入史上最宽松的购房窗口期。各城市的限购放开本质上是内卷的加剧，行业整体的出清需要更强的货币化手段和政策上矫枉过正的态度来扭转预期。对房企发的债券而言，还要一券一议地进行仔细甄别。特别需要注意的是，较早违约的房地产企业，基于之前乐观的市场修复预期拟定的展期条款，在行业持续2年不见好转的情况下，履约能力面临较大考验，基于之前达成的展期协议条款进行回收率的测算存在较大不确定性，捡烟蒂投机垃圾债的策略性价比较低。

城投债的短期安全性提升，需要关注估值风险。各省的再融资债逐步发行，短期流动性风险得到缓解。在35号文的加持下，从中期视角看，预计各地将有序展开债务的分类处置，堵住偏门的同时，开好正门。纳入再融资债支持范围的十二省市，在化债目标的主导下，债务安全性得到提升。2024年2月23日，国务院常务会议提出“地方债务风险得到整体缓解”，并部署进一步做好防范化解地方债务风险工作。14号文在之前12个重点省份的基础上，允许剩余19个省份的部分地区适用35号文来化债。从全国范围内扩大35号文的适用范围，对原十二省市外地区的城投债是利好。公开发行的城投债由于市场波及范围较广，信心冲击力较强，在债务处理上刚兑的可能性更高，城投债尤其是高收益城投债受化债政策的利好影响，信用利差持续下行。

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