作者：楚团长聊聊天
题图：楚团长聊聊天微信公众号
凌鹏上周五更新了公众号，对往昔的从业生涯做了一个复盘。作为中国最具框架的策略分析师之一，凌鹏的出走半生，其实也是A股策略风格切换的缩影。
A股长期年化收益不高，向来被投资者们诟病，但如果有人能够勘破风格切换的节奏，那么在A股大约也可以呼风唤雨。
哪怕颗粒度没有那么细，但在一些重要的窗口期，如果在大的风格转换上踩对了，那么在A股也将获得惊人的年化回报。
拿最近十年来说。不要说躲开2015年的股灾，就是在2016年下半年积极拥抱漂亮50风格，也能够赚得盆满钵满；而如果可以在2021年上半年对价值因子做一些切换，那么2019年~2020年积累下的巨大收益，完全可以在相当程度上落袋为安。
当然，就像高善文讲的，解释过去头头是道，似乎有理；预测未来躲躲闪闪，误差惊人。市场的起承转合，身在其中总是懵懂，很难完全看清楚。
有意思的是，这些年伴随着量化投资和金工分析的崛起，对市场的刻画正在越来越精准。严丝合缝地把握风格切换也许还很难，但是从大方向上做好前瞻，却正在成为可能。
当下人们最关心的话题之一，毫无疑问就是，接下来到底是价值风格为王，还是成长风格会有所回归？今天不妨来聊聊这个问题。
01
成长和价值，如何定义？
去年下半年，招商银行有一篇从成长和价值的风格角度切入的研报，比较提纲挈领地讨论了一些核心问题。
按照国证成长和国证价值两个重要指数的编制规则，成长因子包括三点：1）过去3年主营业务收入增长率；2）过去3年净利润增长率；3）净资产收益率ROE。价值因子包括四点：1）每股盈利/价格；2）每股经营现金流/价格；3）股息收益率；4）每股净资产/价格。这种编制方式相对合理，可以同时衡量股票的成长和价值属性。
回头看，在A股市场中，成长和价值风格的代表产业总是在切换，成长和价值的风格轮动，其实也是中国经济周期的波动。招商银行的研报指出：从2011年以来，大约12年时间，成长价值轮动共经历了5轮风格切换，每轮持续时间约2.5-3年。
第1轮，2011-2012年中，价值风格占优，背后的原因是通胀高企，流动性收紧，新兴行业景气下行（3G周期结束，半导体周期下行）。
第2轮，2012年中-2015年，成长股大牛市，成长风格大幅跑赢价值风格，背后的原因是PPI大幅回落，流动性宽松，新兴行业景气上行（4G、移动互联爆发、互联网+政策支持），地产限购等政策收紧。
第3轮，2016-2018年，价值风格占优，在脱虚向实、去杠杆、供给侧改革、棚改货币化等背景下，PPI重新走高，地产链和周期股景气上行，流动性收紧，新兴行业景气下行。
第4轮，2019-2021年，成长风格占优，新兴行业景气上行（19年半导体周期上行，5G周期启动，20年开始新能源产业爆发），流动性宽松（尤其是2020年疫情后）。
第5轮，2021年-至今，价值风格占优，背后的原因是全球流动性紧缩，前半段（2021年至2022年中）通胀升温，传统能源价格上涨，PPI走高，后半段（2022年中至今）半导体周期下行，新能源产业链景气回落。
总结历史经验，从长期来看，并不存在某一风格持续占优的情况，而是表现为成长-价值风格的持续轮动。
进而，招商银行的研报构建出了一套把握成长和价值风格的分析框架，并给出判断，建议投资者现阶段可保持成长、价值的均衡配置，下阶段逐步增加成长风格的配置。
从结果上讲，招商银行研报的研判并不算精准，从去年下半年至今，整个市场依然是价值风格占优。但其分析框架的核心依然值得借鉴：股票收益率可以分解为企业盈利增速和估值变化两部分，在分析成长价值风格时，中期视角下的相对盈利增速差和相对估值变化都具有重要意义。
有意思的事情来了，二月底以来，国证成长指数依然与国证价值指数走出了剪刀差，成长风格居然开始领先了。
成长风格的估值分位数在2022年其实就进入偏低位置，而伴随着经济韧性的逐步体现，成长属性龙头股的业绩也正在呈现出触底回升的态势。那么成长风格的回归到底是一个短暂波动，还是一个长期趋势呢？资金面是不容忽视的关键！
02
外资回归+中证A50发行，成为成长风格回归的契机？
去年市场跌跌不休的关键因素之一就是外资的撤退，所谓“反者道之动，弱者道之用”，当今年外资回来的时候，市场也骤然强硬了起来。
3月摩根士丹利看多中国核心资产的研报令市场为之一振，报告内容称：随着部分基金对中国市场的看跌情绪有所缓和，全球长期投资者撤出中国股票市场（A股和港股）的行动已经按下暂停键，全球资金正在重返中国股市。随后摩根士丹利看多宁德时代的研报更是搅动风云，促成了宁王单日14%的暴涨。
外资绝不仅仅是口嗨，北上资金的延绵买入，更是提振了全市场的士气。根据招商证券的研报显示，1月底以来北上资金逐渐结束此前的净流出状态，转向净流入，截至3月11号，全年已累计净买入超480亿元。
招商证券策略团队的研报表示：这部分资金相对而言更偏好A股大市值、偏成长风格的股票。因此如果北上资金的回流能够得以持续，则有望对A股大盘成长风格形成一定提振作用。
最近火热发行的中证A50指数，可能也会给成长风格的回归添一把火。最近中证A50指数久违地迎来了十家基金公司的布局，在这个乍暖还寒的行情里，引得投资者们侧目。这次发行的A50是我们自己的中证指数公司编制的，核心特色是对每个中证二级行业至少选取一家龙头公司，与此同时也用ESG标准剔除了一些不符合要求的公司。最后的结果就是，中证A50指数的成份股非常均衡，行业均衡、市值也均衡，可以说是沪深300的加浓版本，两者风格高度趋同，但是中证A50指数更加集中。
最近光伏和新能车板块的强势反弹已经告诉市场，在筹码结构上，核心资产经过两年的消化之后，已经出现真空地带了。盘面很轻盈，一些风吹草动就能拉起来一根大阳线。国家队持续对沪深300采取底线思维式的兜底，也无形中让核心资产风格摆脱了下行趋势中，越跌风险越大的恶性循环。在这种时候，10家基金公司打响了对中证A50指数的发令枪，其实也是给相关风格指数带来新的增量资金。
中证A50指数还要求入选成份股必须具备互联互通资格，即外资可以通过沪深股通通道直接进行配置，可见背后也是有监管意志的体现——由我们自己精选A50指数以供外资配置。这次中证A50指数ETF的发行实际上还是比较火热的，这也是市场回暖的体现。
任何风格切换最终都是由资金面的推动完成的，外资和中证A50给市场带来的增量资金，对于大盘成长风格来说，无疑是个利好。
03
最后的话
从去年以来，市场其实围绕着两高（高股息+高科技）主线展开，今年这个策略其实已经渐渐显露出拥挤的态势。
在这样的背景下，向组合添加一些成长风格配置，会让组合更加均衡。本次发行的中证A50ETF其实就很适合普通投资者，龙头企业的盈利质量会伴随着经济回暖而改善，这是普通投资者更容易把握的机会。
个人投资者在挑选ETF时，需要关注基金公司对ETF的运营能力，头部公司运营的ETF流动性更高，跟踪指数更加精准，中证A50ETF易方达（563080）是这批中证A50ETF中较为值得关注的。
想要绝对精准地把握市场风格切换，无疑等于痴人说梦，但超额收益实际上也就来自合适的风格暴露。如果说采用追涨杀跌式的风格暴露，那么整个投资组合可能就会波动大开大合。对于个人投资者而言，波动大就意味着容易亏钱。
均衡配置，向来都是投资能够走更远的关键方法论。投资者确认自己的风险承受能力，并在能力圈内通过适度风格暴露博取合理的超额收益，往往是更具性价比的投资方式。毕竟强如“做空之王”乔治·索罗斯，也曾告诫过后辈的投资经理们：“承担风险无可指责，但同时记住千万不能孤注一掷！”
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