作者：六里投资报
题图：六里投资报微信公众号
1月31日晚，中泰资管联席首席投资官、基金经理姜诚在一场线上交流中，分享了自己的投资理念以及对于当前市场的观点。
不同于以往，这场交流由姜诚本人主动要求发起，希望能借此机会和持有人沟通。
作为管钱经验超过10年的老将，姜诚的投资始终以价值投资闻名，用他自己的话说，是要“能睡得着觉的投资，做让客户拿着不揪心的基金”。
姜诚在中泰资管管理的第一支基金，也是其代表作——中泰星元，
在5年多时间中取得了124.32%的总回报，年化收益16.94%。
来源：Choice，截至2024.1.30
2023年，姜诚所管理的基金中，红利价值与红利优选取得正收益外，其余跌幅多在个位数。
在交流中，姜诚介绍说，每个月一发薪水，当天就会买自己的基金，导致在中泰资管同事中有了一个称号“发薪报时器”。
对于后市，姜诚表示了相当乐观的态度，并且自己是知行合一，勇于去接下落的刀子，勇于去承担那些有价值的风险。
这也不同于现下许多意志消沉的投资人。
姜诚表示，如果大家去和企业多交流，大家就会发现，企业的心气儿是很高的，经营者们并不悲观。
与之形成鲜明对比的是二级市场，连续的下跌与亏损让许多人都下意识地把亏损归咎于外部环境恶劣。
投资报（liulishidian）整理提炼了姜诚的交流要点和精彩内容：
1.我整理了很多的长期悲观论点，最终的指向就是担心增速下行。
一，我觉得增速不会下得特别低。
二，即便增速有下行，跟长期回报率也没什么关系。
2.其实我们二级市场上很多形成的悲观的论调，它不太能够经得住事实的推敲，但是你又很难扭转它。
为什么？因为这是人性。
当你亏钱了之后，你的立场就已经决定了，你要给你的亏钱找理由。
没有人愿意承认，我亏钱是因为我自己的水平差。
3.我觉得，这个时间大家应该多去实业界走一走，多去制造类的企业。
你去踏实肯干、历史上呈现出来很明显竞争优势的这些企业去看，你会发现，其实他们这个时间点，有些人眼睛是冒光的、放光的。
因为他看到了出清的机会，他看到毕其功于一役的胜利的契机。
勇于去接“下落的刀子”，
勇于去承担有价值的风险
姜诚：大家如果有看我们的季报的话，也会看到，我们是知行合一的。
当好的标的越来越多的时候，我们是勇于去“接下落的刀子”，我们是勇于去主动承担那些有价值的风险的。
但是如果你每天只盯着这样跌跌不休的行情的话，可能会忽略掉一些东西。
我希望通过今天的这场交流，能够把我的这种基于事实建立的信心传递给大家。
问：从您的仓位上来看，仓位是比较高的。为什么在当下这个时点可以这么乐观？
姜诚：其实我发现，所有长期的悲观的论点，最后它都指向一个矛头，
这个矛头就是，好像我们的经济增长率要下行了。
无论你讲到人口老龄化也好，还是讲到全球经济脱钩也好，各种各样的变量，
其实最后大家都担心的是一点，就是增速放缓。
增速放缓这个事，首先我们要判断，它会放缓到什么样的程度。
我们用很多的证据，用我们国家的产业结构、宏观经济基本数据来看的话，
即便我们放缓，也是全球主要经济体当中增长最快的。
活力层面上不用担心，其实我们的产业结构升级持续地在进行。
我们的制造业，无论对于外循环也好，还是对于内循环来讲，其实都有很强的韧性。
最典型的一个对照实验就是，
地产其实连续负增长了两年，销量是断崖式的下滑，投资也是显著的大幅的负增长。
如果我们经济很单一地依赖地产链的话，那应该会难看得很严重。
但是我们看真实发生的情况，东方不亮西方亮。
其实有各种各样的新产业，都在升级，都在补充。
所以，这是客观的现实。
就看你相不相信这是现实，还是你认为这是别人编造的一个谎言。
显然，我不觉得二级市场上的很多投资人基于自己的感受得出来的判断是事实。
我更愿意相信统计数据。
我更愿意相信，真实经济当中上市公司呈现出来整体的状态。
因为我们在去跟实体企业进行交流的时候，大家的心气是很高的。
反倒跟二级市场的投资人交流的时候，大家是很悲观的。
为什么投资者悲观，企业不悲观。
道理在哪？因为投资人亏钱了。
其实我们二级市场上很多形成的悲观的论调，它不太能够经得住事实的推敲，但是你又很难扭转它。
为什么？因为这是人性。
当你亏钱了之后，你的立场就已经决定了，你要给你的亏钱找理由。
没有人愿意承认，我亏钱是因为我自己的水平差。
即便增速有下行
跟长期回报率也没什么关系
第二，即便速度有下降，跟长期投资回报率有没有关系？
这就回到投资基本原理。
决定一笔资产长期回报率的是什么？
如果我们不关注它的短期价格涨跌，不是试图通过短期的低买高卖，来获得资本利益收益的话，
那么长期的收益，只能来自于这个资产的长期现金回报的水平，以及我们今天购买它的价格。
我买的价格越低，潜在回报率越高。
那就是当前股市的状态。
长期的盈利能力、创造现金的能力，跟 GDP 的增长率有关系吗？
没关系，甚至跟一家公司的利润的增长率都没有关系。
跟什么有关系？
跟它的回报水平，和盈利的质量有关系。
我们看很多的行业，我们纵览其他成熟经济体成长、发展的经历，都会注意到这样一个现实，就是——
资产的回报率跟 GDP 的增长率，没有必然联系。
结合当前比较低的价格，长期回报率是不宜悲观的。
其实我整理了很多的长期悲观论点，最终的指向就是担心增速下行。
一，我觉得增速不会下得特别低。
二，即便增速有下行，跟长期回报率也没什么关系。
那么如果我们用定量的事实来判断，其实不难，
这也是我自己跟自己较劲儿之后，得出来的一个有信心的判断，也是我今天要跟大家传递的主要的信息。
我们接触了很多的企业，包括很多的民营企业，大家都很正常地在运营，大家的心气很高，该扩产的还是在扩产。
我觉得，这个时间大家应该多去实业界走一走，多去制造类的企业。
你去踏实肯干、历史上呈现出来很明显竞争优势的这些企业去看，
你会发现，其实他们这个时间点，有些人眼睛是冒光的、放光的。
因为他看到了出清的机会，他看到毕其功于一役的胜利的契机。
其实是完全不同的角度。
贝塔大概率是均值回归
阿尔法是长期可累积的
问：这样的企业，是不是不一定要是最好的行业，但是一定要找到这个行业里面竞争力最强的企业？
姜诚：对，其实好公司就是这个定义。
一定不存在一个行业里面都是好公司，也不存在哪一个行业永远好。
真正的阿尔法一定来自于，做同样的事，我比别人做的好。
不管你是造纸也好，不管你是造楼也好，还是你生产钢铁也好；
你开饭馆也好，还是你卖瓜子也好，你能比同行做的都好，而且长期持续地好，
你就是好公司，你所在的行业最终也会成为赚钱的好行业。
虽然一定不是所有行业的需求都长期向上。
但是行业的好坏，跟需求是否长期向上，没有关系。
能沉淀下来的好公司
往往在潮水退去之后浮现
问：目前站在这个阶段，你觉得哪些行业更值得去关注、去投资？
姜诚：那就是哪些行业物超所值，好的龙头企业数量多。
其实坦率地讲，很少有一个具体的细分行业，能找到两三家长期向上的好公司。
一般一家、两家，
更多的情况是，有很多高速成长、快速变化的行业，它是城头变幻大王旗。
真正的长期能够沉淀下来的好公司，往往是需要在潮水退去之后的。
潮水退去需要什么条件？需要低景气度还是高景气度呢？
肯定是低景气。
所以其实很多行业在高景气度状态下时，我们没有去投它，
一是我们不相信长期的贝塔是可持续的；
二是判断不清，在这样一个高景气度的行业当中，谁会是最终的赢家。
贝塔大概率是均值回归的，阿尔法是长期可累积的。
想到这一点的话，就不必拘泥于行业了。
大家在我们的组合当中看到很多传统的行业，
但是，我们的初衷是找到他所在的行业内的—用我另外一个同事的话讲—“灭霸型的企业”。
“灭霸型的企业”可能说的有点夸张，但是它要比别人做的都好，且别人很难追。
价值投资不是策略
更不是红利低波策略
问：现在市场有很多投资策略，比如说红利策略、低估值策略，包括像之前景气度策略等等。您认为您是一个有固定投资策略的基金经理吗？
姜诚：没有。
因为价值投资它不是一种投资策略。
什么东西能叫策略？
策略应该指的是一套公式或者一套方法，让我们应对市场行情。
其实价值投资它从来不去应对市场行情，或者说它从来不去主动地应对市场行情，它只是等待市场出价。
我需要做的主动性的工作是什么？
我需要做的主动性的工作，就是像我刚才所讲的，我想清楚、看清楚一个行业的生意模式，
这个生意模式关键的经营点在哪里？
这个行业当中，哪一家企业这个生意在关键点上，做得比别人要好？
市场对我来讲意味着，它跌下来了，进入到我可以出手的区间了，我就开始买起来就是了。
如果它跌得多一些，我就买的多一些；
它涨起来了，我看看如果风险报酬比不太划算了，潜在回报率下降了，
甚至是低于我的机会成本了，那我可以减掉它或者是卖掉它。
这是市场的价值。
没必要去开发一套比如说在什么样的市场风格下，我怎么样去构造组合的投资策略。
投资策略，对于价值投资而言是一种多余，是冗余的。
当然，如果你做的就是基于对股价研判来做的组合的话，那策略是有价值的，包括量化等等，其实大家也是在打造一种策略。
说到近期被热议的红利低波策略，我经常被别人误解为是红利低波策略。
其实并不是，
大家注意一下，我们的组合当中是有类似的标的。但是，我们的组合并没有跑赢红利指数。
为什么没有跑赢红利指数？
是因为我本身对标的就不是红利指数。
我们长期潜在收益率的目标，其实是要超过市场主流指数。
那一定要来自于什么呢？
来自于长期更高的ROE，长期更高的ROE建立在长期明确的竞争优势的基础之上。
如果我的组合当中有红利低波型的股票、有偏红利型的股票的话，一定是我觉得它的长期回报率可以。
而且，它的长期回报率一定不只是局限于即期的分红收益率。
有一些股票的分红收益率6个点、7个点，那个能作为我们长期收益率的目标吗？
显然是不够的。
我们组合当中也有很多短期没什么分红的股票。
它不是永远都不会分红，只是现在它不需要。
现在以它的运行效率，以它的市场拓展能力，把钱交给它，而不是分给我，可能会更有效。
所以我并没有刻意地构建红利低波组合，
只不过我也不排斥不增长的公司，因为长期回报率跟利润的增长率没有关系。
避免浮亏变真亏
避免回本心态
问：您之前跟我讲过，您自己的收入都是买自己的基金，只买自己的基金，现在还是这个状态吗？
姜诚：我觉得基金经理只买自己的基金是天经地义的。
对于中泰资管的同事而言，我是他们的发薪报时器。
怎么理解呢？
就是我们每个月的发薪日，基本上午工资到账，中午我把手机从柜子里拿出来，中间一个小时的时间就下单。
我的工资在我的账上，很少停留两个小时以上的。
所以他们戏称我是发薪报时器。
虽然从浮盈浮亏的角度来讲，去年单年度我肯定也是跟着大家一样浮亏了不少。
但是浮亏不是真亏，还会回来的。
如果你的眼光是对的话，它是会回来的啊。
所以，其实我特别怕的是什么？
也是我今天要主动发起这个直播的一个很重要的原因，其实我担心两件事。
虽然对于价值投资者来说，要努力拥抱下跌的市场，但是很多人做不到。
我最担心的客户的第一个行为是，他跌怕了，他跑了，就出局了。
出局之后，他就把浮亏变成了永久性的损失了。
这是第一个可怕的地方。
第二个我担心的点在于什么呢？
等我们回本的那一天，他又赎回了。
我希望大家避免的是两种心态，
第一种心态是，避免进一步地损失放大，我跑路，这样把浮亏变成了真亏。
第二种是回本心态，就是我熬熬熬终于回本了，赶紧跑了吧。
如果大家觉得这个基金经理不行，那么，不管他的净值是高还是低，是亏是赚，都应该赎。
但是唯独不应该参照的是，我是不是回本，我是不是浮亏。
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