作者：嘟嘟的投研CheatSheet，好投学堂专栏作家
题图：嘟嘟的投研CheatSheet微信公众号
主观多头仓位管理往往较为随意
这几年调研发现，大部分从事主观多头的基金经理都有成熟的行业及公司投研方法论，但鲜有听到有科学仓位管理体系的，多数管理人的个股仓位都是拍脑袋的。
为什么要研究仓位管理？
回顾自身的主观投研过程，主要大的迭代有三个阶段：
阶段一：能理解并认同某种投资风格，形成持仓信仰。对我而言就是对高确定性的追求，即对标张坤、萧楠，彼时对景气投资等风格是唾弃的。
阶段二：风格破圈，走向均衡。从核心资产到景气投资和“捡烟蒂”，各有各的适应周期。认识到三类方法论底层逻辑的低相关，整体配置转向均衡，即对标董承非。但该阶段的均衡更多是机械等权均分。
阶段三：阶段二实际解决的是选股体系，阶段三才开始重视仓位管理，这也要感谢长期做FOF以及今年动手写量化CTA后带来的进一步思考。
如何进行仓位管理？
实际上，量化领域有非常多组合管理的理念可供主观管理人借鉴，比如今天要讲的风险平价。所谓风险平价，是指对组合中不同资产分配相同的风险权重的一种资产配置理念。
在阶段二进行等权均分（即等权配置质量、成长、价值三风格）后，会因为成长风格天然具有更高的波动率，导致其可能贡献了一半的组合波动，这并不科学。
风险平价的思想则是利用过去一段时间不同底层的波动率倒数占比，来决定各自的仓位，比如价值风格波动率较低，因此在风险平价的思想下应该有更高的仓位占比。
风险平价回测效果如何？
首先用指数替代主观选股的过程，为了尽可能接近主观多头的选股实际，要求：1）指数成分股数量尽可能介于30-50只，2）指数成分股行业分布尽可能广泛、低相关，3）指数成分股尽可能在中证800的范围内；结合以上几点，最终选择了反映各行业龙头的国证A50指数进行回测。
回测周期整整10年，结论如下：对于国证50来说，无论波动率的回望周期是5天、10天、20天、40天、60天甚至90天，风险平价后的组合表现均优于简单的等权分配。其中，中短周期（5-40天）的夏普更优，这点与此前回测量化CTA趋势策略的结论基本一致。
另外，超短周期（5、10天）明显加大了组合波动，即在上行周期中冲得更猛，但下行周期也跌的很快，如果取值终点在市场高点容易得出看似夏普更高的结论。
简单来讲，周期越短越容易对短期市场波动存在过度反应，而越长的周期对波动的确认会越滞后。因此从实操的角度，可能20-40天的波动率回望设置是更科学的选择，这似乎也是目前业内的共同选择。
最后，如果底层标的相关性高，风险平价未必能改善组合表现，比如也回测了中证白酒的表现，基本上用了风险平价后夏普几乎没有改善。
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