前言
11月以来，上证指数强势放量高走，摸顶3431点，沪深300也一度冲破5000点整数关口，创5年来的新高。根据wind数据统计，煤炭行业指数累计上涨近19%、工业金属指数累计上涨35%，以有色、化工板块为首的资源股出现连续上涨行情，由此带火了“顺周期”。
“周期”指的是经济周期，由繁荣、衰退、萧条、复苏这四大阶段构成，那么“顺周期”也就不难理解，即行业追随经济同步波动，经济萧条行业也萧条，经济繁荣行业也跟着繁荣。随着顺周期股票爆发而来的阿尔法在11月的集体回撤，一边是连涨两年的指数，另一边是每年数以倍计量化规模的增长。随着2020尾声的临近，欢迎大家和喵酱探讨明年的投资思路。
目录
一、私募策略表现月度回顾
01
股票多头策略表现回顾
11月，A股市场整体震荡上涨，受到海内外宏观数据向好以及风险偏好的上升，除创业板外市场主要指数均取得较好走势。全月上证指数上涨5.19%，深证上涨3.28%，沪深300上涨5.64%，上证50表现最强上涨5.76%，中小板上涨0.84%，中证500上涨3.43%，创业板下跌-0.90%。
海外方面，由于欧美疫情好转、疫苗取得进展以及美国大选落幕，美欧市场整体开始出现回升，美股临近月末各大指数创下历史新高。本月同期其他市场：A50上涨5.69%；标普500上涨10.75%，纳斯达克上涨11.80%；恒生指数上涨9.27%；标普全球石油指数上涨25.14%，与此同时COMEX黄金持续下跌5.26%，人民币汇率升值至6.53附近。
从资金面看，11月资金面持续低迷，公募偏股型基金募集量1491.14亿，同上月相比募集量近乎持平，其中偏股型基金发行占比66.46%，相较今年以来多数月份超过90%的占比而言明显下滑，表明市场风险偏好下降。从公募基金资金投向上来看，大部分选择流入消费、电子等行业，医药行业资金流入情况较上月有所好转。
行业方面，医药生物、计算机、传媒、商业贸易、综合等行业跌幅居前，有色金融、采掘、钢铁、非银金融、银行等行业表现相对强劲，涨幅居前。具体来看，低估值周期类行业强势领涨，得益于商品价格的大幅上升，有色金属行业11月成为顺周期行业的领头羊，采掘和钢铁行业紧随其后，市场热点板块集中在工业金属、其他采掘、稀有金属、煤炭、化工、航运等相关行业板块上，而医疗器械、生物制品、医疗服务、其他交运设备、互联网传媒等行业板块表现持续疲软。
11月北向资金整体净流入579.29亿，为今年以来单月净流入最高水平。两市融资余额14571亿，较上月增加约400亿，为较高水平（基准12000亿）；两市日均成交额为8227.94亿（基准7000亿以上），较上月日均成交增加882亿，流动性环境整体向好，目前处于中性区间。
数据来源：Wind
我们对观察池中的14只基金进行统计，分为两组。其中分组一聚焦在规模较大的公私募管理人。3只为规模在千亿级别的市场知名私募管理人旗下产品；另外3只为市场知名公募基金产品（单产品规模100亿+）；分组二则聚焦在规模在百亿以下私募管理人（原先50亿以下规模的管理人今年以来规模上涨较为迅速）。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
11月市场震荡收涨，多头私募表现分化明显。分组一中管理人仓位为9成左右，平均涨幅7.87%，整体表现明显好于分组二。其中管理人A和F本月表现较好，分别上涨13.76%和12.25%。
管理人F持仓主要在可选消费和信息技术赛道行业，材料、房地产和工业也有少量配置。大资产配置上，主要集中在港股和美股，以及少量A股。该管理人认为，目前仍需要继续关注业绩成长的确定性、自由现金流和估值水平，把重点放在企业价值上，继续寻找确定性高、拥有优秀管理层、擅长长跑、能够穿越牛熊市和经济波动的的优秀公司，坚守核心策略即长期投资优秀公司，通过优秀公司的业绩增长带来高回报。面对未来，其认为仍需关注疫情再次反复的风险；估值分化加剧，一些板块与全球同类公司相比估值明显偏高，若成长性不达预期会存在一定的风险；以及宽松政策出现明显拐点，例如信贷、社融增速突然快速下降的风险。
分组二的管理人平均涨幅1.16%，显著跑输沪深300，各投顾表现分化明显，其中表现较好的是管理人H，单月上涨7.47%，针对近期多起信用违约风险事件，该管理人认为此轮信用风险出现在经济数据逐级好转的过程中，但实际上债务违约经验上是经济状况的后置反应，即它代表的是曾经的经济压力带来的个案风险。对于利率来说，信用风险事件仅是扰动，短端利率中期仍将围绕政策利率波动。
展望后市，其认为央行三季度货币政策执行报告指出贷款利率环比回升，未来增强汇率弹性和预期引导，关于下一阶段政策，央行提出稳健的货币政策要更加灵活适度，将尽可能长时间实施正常货币政策，不难看出政策回归常态得到再确认。伴随中国经济持续复苏，“顺周期”将有望继续成为A股市场行情主线，其中特别注意需求端有自身库存周期与行业周期逻辑，供给端有收缩或产能退出的方向，这些方向持续性可能超越市场预期。
管理人N本月净值创下新高，具体来看其11月持仓行业包括可选消费、信息技术、工业、日常消费品、医疗保健等。该管理人认为，11月我国经济延续复苏态势，受双循环拉动，制造业新订单增加，景气度高企，制造业恢复性增长有所加快。展望后市，国内宏观经济持续复苏，经济短周期仍处于扩张期，宏观政策保持平稳，短期无需过度担忧收紧；下月中旬将召开中央经济工作会议，重点关注明年经济工作的部署以及落实“十四五”规划建议要求。外围方面，欧美疫情仍处于爆发高峰，预计流动性宽松将延续；美国大选权力交接的不确定性基本消除以及市场对财政刺激预期的增强，再加上疫苗利好消息，海外市场风险偏好得以进一步改善。
管理人J和管理人M在本月较差，分别下跌-2.13%和-1.33%。截止11月底，管理人J保持中等仓位，主要配置在新型消费、云计算、医疗服务板块，以及一些有供给侧逻辑的顺周期行业。8月以来，随着M2边际走弱，医药、TMT等行业多数公司股价回落较多，成长板块弱于大盘。组合管理上，一方面继续保留中长期景气度高且业绩增速较快的公司，同时也减持了一些估值过度扩张的公司，并结合供给侧的逻辑，配置了较少比例PB较低的顺周期公司。该管理人认为虽然近期净值回撤较多，但这时候更应该坚持投资风格，其希望在擅长的领域能给投资者长期带来丰厚的回报，不希望等到擅长的领域行情到来的时候因为风格的漂移而掉队，现在去大仓位的追新能源、有色、化工反而可能会在擅长领域的行情到来时，因为没有做好准备而错过机遇。
管理人M本月下跌-1.33%，其认为11月消费和制造业上行特征依然明显，私人部分的消费和投资意向持续上升，以及新冠疫苗的推进加快了经济复苏，与此同时货币政策收紧，信用收缩，应当警惕政策收紧的过程当中，对实体经济所造成的不利影响。从经济数据看，房地产、制造业投资依然保持上行趋势，基建投资增速出现回升。消费端，社零增速整体继续回升，其中可选消费板块全面回暖，线下餐饮消费增速首次转正。出口方面，外需环境仍在继续改善，非防疫物资贡献占比持续提升。社融方面，政府发债基本完毕，贡献当月社融主要增量，表内贷款总量增速下行但结构依然保持良好，M2和M1走势加速背离，资金持续往实体经济传导。展望未来，消费和制造业夯实复苏基础，经济预计仍将上行；货币财政逐渐收紧；信用收缩或为明年主基调；美国大选大局已定，中美摩擦迎来暂时性的缓和；RCEP正式签署，我国对外贸易或将注入新的动能；结构性行情分化，未来预计维持震荡走势。
管理人G11月增加股票仓位至60%，其中A股48%，港股12%。目前组合25%配置了其认为明年利润增速较高且估值不贵的成长股，35%配置了一些行业的一线白马。目前结构相对均衡，化工15%,消费11%,新能源10%，医疗7%，军工6%,TMT(包括海外互联网)6%,汽车5%。该管理人对12月市场维持中性态度，一方面由于市场预期明年一季度全球经济不错，前期滞涨的顺周期板块在补涨；另一方面，其认为明年有空间的个股处于调整当中，因此这个阶段组合配置相对均衡。应当密切关注由于短期风格因素出现调整带来的投资机会：光伏和新能源板块，明年景气度有望持续向上；医疗服务大行业小公司存在持续成长性机会；军工行业明年订单和预收款超预期的机会；海外互联网企业持续无边界扩张的投资机会；以及消费行业中业绩持续超预期的投资机会。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
A基金为月度估值
D基金为2019年3月开始运作
N基金于2019年8月开始运作
J基金于2019年6月开始运作
从全市场私募仓位数据来看，自9月底股票多头私募的平均仓位降至8成后，10月、11月整体维持在8成左右，目前处于近三年相对高位。具体来看，1-10亿规模范围私募加仓趋势较为明显，10-20亿及20-50亿规模范围私募仓位变化较为灵活，上半月一度减仓近8成，下半月补回仓位整体维持在85%左右，50亿以上规模私募整体维持高仓位运作，平均仓位在85%左右，无显著变化。
数据来源：“梅译丽的喵”
11月北向资金净流入579.29亿元，为近一年单月净流入最高水平，从11月数据来看，净流入较多的个股为格力电器、中国平安、隆基股份等，其中格力电器净买入48.11亿元；中国平安本月重获北向资金认可，此前三个月均遭北向资金抛售进入净卖出前十榜单，本月净买入39.40亿元，除此之外东方财富、京东方A也是北向资金11月净买入较多的个股，而净流出较多的个股为海康威视、五粮液、洋河股份等。
数据来源：“梅译丽的喵”，Wind
11月上市公司调研热度与上月持平，其中被调研总次数超过100次的公司有17家上市公司，超过50次的有116家上市公司，主要分布在电子、医疗和计算机版块，其中卫宁健康、迈瑞医疗、汇川技术受关注度最高（超300次），其次为传音控股、歌尔股份、美年健康和海康威视（均超200次）。
从大型私募调研数据来看，迈瑞医疗成为本月关注度最高的公司。此外，汇川技术、歌尔股份、卫宁健康以及海鸥住工也是11月大型私募关注的对象。
数据来源：“梅译丽的喵”，Wind
截至11月30日，定增项目累计预案852个，其中竞价类549个，定价类303个（仅根据Wind统计数据，可能存在已经预案但未公告的项目）。11月新增预案59个，新增预案总募集资金713.82亿元，金额较10月有所增加 。竞价项目预计新增总募资609.79亿元，占总额的85.43%，定价项目预计新增总募资104.03亿元，占总额的14.57%。本月新增预案有所减少，累计预案金额超过11400亿元，其中竞价类项目占比超过70%。
截止11月30日，在今年实施的全部286个项目中（包含新旧规发行的定价和竞价项目），平均折价率18.73%，募集金额逾7000亿元，超过去年全年的募集金额，同时也远超今年IPO募集金额。11月新增实施项目明显增加，共有49个项目，募集金额约786亿元，其中竞价类项目32个，定价类17个。截至11月30日，累计按照新规发行的项目有159个，其中11个定价类项目（均是只有大股东参与），其余都是竞价类项目。
数据来源：“梅译丽的喵”，Wind
中金公司、摩根大通、高盛集团、财通基金、国泰君安、中信证券、中信建投、瑞士联合银行、摩根士丹利、中国人寿等积极参与长盈精密、兴发集团、安图生物、明阳智能、亿纬锂能、均胜电子、中科曙光、万达电影等多个定增项目。
新基金本月发行份额较上月近乎持平，市场热度较低。根据万得数据显示，截止11月末，今年以来已成立1212只新基金，合计募集规模2.76万亿元。11月偏股型基金合计募集1491.14亿元，占本月全部新发行基金规模的66.46%以上。
数据来源：“梅译丽的喵”，Wind
私募基金方面，11月多头发行热度较10月有所提升，其中聚鸣（备案成立12只产品）、磐耀（备案成立8只产品）、东方港湾（备案成立8只产品）、高毅（备案成立7只产品）发行产品仍较为积极。
02
量化选股策略月度回顾
量化选股策略的有效性会与市场波动性、成交量有一定正相关关系，成交活跃波动率高的市场环境利于alpha的获取。与此同时，量化选股策略全市场整体规模的快速增长对其超额的获取也有着不可忽视的影响。截至11月底，两市日均成交额为8227.94亿（基准7000亿以上），较上月日均成交增加882亿，流动性环境整体向好但仍然一般，目前处于中性区间。
11月中性策略产品的发行较上月大幅增加，指增产品发行热度不减，其中幻方新发行26只产品（以指数增强策略为主）、衍复新发行26只产品（以中性策略为主）较为积极，其他管理人发行速度也有所提升。
本月各大指数1天及5天的横截面波动率较10月均有所下降，20天横截面波动率有所上升。具体来看，中证1000的1天横截面波动率下跌8.26%,5天横截面波动率下跌5.86%，20天横截面波动率上升2.36%；中证500的1天横截面波动率及5天横截面波动率分别下降3.48%和5.21%，20天横截面波动率上升4.24%；沪深300的1日、5日分别下跌8.26%、11.63%，20天横截面波动率上涨1.01%；从中证500日内波动率来看，和10月近乎持平，日内波动率及收益波动率较10月分别上涨0.59%及下跌0.27%。短周期横截面波动率的下滑意味着高频量价因子在11月表现相对较差，而偏基本面的中低频阿尔法相对较好。
注：横截面波动率衡量的是指数成分股差异；
日内波动率指日内每五分钟的相对波动率；
收益波动率指日内每五分钟收益率标准差。
注：以上图表位各指数成分股平均超额走势图
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从超额表现来看，11月阿尔法管理人超额表现几乎无一幸免的出现了回撤，其中中证500指数增强策略的管理人表现更是出现了整体性的、非常显著的超额收益回撤，其主要原因为此次拉动指数上涨的主要是顺周期行业的爆发（其个股有着低流动性、低波动率的特点），而有些长期有效的具有较高性价比的高低频量价ALPHA因子/特征，天然的就会指向更多的非周期行业股票（高流动性、高波动率），高流动性是追求策略容量（更小冲击成本与更大运作规模），高波动率是追求更高效的捕捉错误定价（每单位换手胜率+盈亏比），在此情形下各管理人的超额都受到了较大影响。
量化模型假设未来是历史的有限重演，虽然无法完全规避历史或未来短期失灵带来的回撤，但是基于历史数据构建的模型显然是符合普适性、重复性、行为金融以及量化信仰的决策。
综上，不论各家策略模型在行业上面限制的偏离有多少，都会长期大概率低配周期性行业。但造成周期性行业错配的原因，并不是在于强加给模型主观上的行业主动选择，而是受到模型构建层面的被动结果。虽然短期超额回撤的大小可以帮助投资者验证管理人的风格暴露程度，但投资者更需要关注的是管理人在正常环境下长期有效获取阿尔法的能力，而不是短期市场风格急剧波动时的回撤，毕竟前者才代表了大部分运作时间下的表现。
在此次回撤中，各家机构的策略持仓相较于基准指数的风格暴露有大有小，因此每家机构的回撤也是有大有小，具体来看，本月沪深300因个别管理人超额表现较差拖累平均水平，月度平均超额由上月的0.67%下降为-1.57%，中证500平均超额回撤最为剧烈，由原先的2.88%下降到-1.69%，中证1000由于指数构造的原因本月月度平均超额虽有下滑但相较其他指数增强产品表现较好，月度平均超额由上月的3.95%下降到1.29%。整体来看，11月中低频策略表现相对中高频占优。
根据我们对观察池中20家管理人进行统计，11月沪深300指增产品平均跑赢指数-1.57%，下滑明显；中证500平均增强收益-1.69%，为近一年以来月度平均超额最低水平，观察池中仅一家管理人略微跑赢指数0.02%；中证1000则平均跑赢指数1.29%。其中，表现较好的管理人有HF、JK和YF。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
中性策略的收益表现主要受超额收益和股指期货基差波动两方面因素影响。11月中证1000相对上证综指跑输-3.48%，市场风格明显偏大盘。全月来看，基差收敛幅度较大（1.54%-2.12%不等），对中性策略产品当月净值不利，同时由于此次量化超额表现的集体下滑，市场风格变动剧烈，周期股表现大幅领先，绝大多数管理人本月中性策略收益为负。
具体来看，11月IC对冲成本有所下降，截止12月10日， IC2103对冲成本在10.14%，IC2106对冲成本为9.55%。假设管理人年化超额水平在30%左右，则投资者预期收益在（30%-10%）*0.8=16%左右，目前中性策略配置的性价比相对前期有所提高。
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从19支观察的中性策略产品来看，本月中证500指增超额集体回撤且本月基差收敛，IC2103收敛1.54%，IC2106收敛2.12%，中性产品本月整体表现不佳，平均月收益为-1.22%，较上月0.87%大幅下降。具体来看，本月表现较好的有TL、MX、YG和YF。其中上月表现突出的HF和MS本月表现相对较差，机器学习中YG一枝独秀，表现十分亮眼。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
管理人D该产品2019.9运作
管理人O有部分敞口暴露
我们对样本中的35家管理人进行观测，发现11月中高换手及T0策略私募成交额在A股成交额中的占比在上半月有所下降，而后月中反弹回升，下半月又有所回落，其主要原因是市场成交量波动较大，月初月末成交量较高，占比有所影响，其中T0及中高频阿尔法策略占比已为近一年半高位水平，超过去年下半年。投资者要警惕相关规模进一步上升及交易量的萎缩，降低超额预期。
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03
量化CTA策略表现回顾
11月商品市场反转上涨，上半月由于美国大选剧情反复和疫苗研制等消息影响整体走势偏震荡，部分板块发生较大幅度的反转，下半月美国大选形势明朗化，美元持续走弱以及宏观数据向好，四季度经济动能修复的强度超预期影响，市场总体走出上涨趋势性行情，部分品种创下新高。此次行情基建带动了黑色板块，新能源车带动了镍相关的有色领域，原油相关化工产业链复苏，整体来看有利于CTA趋势策略发挥。
具体来看，上半月能化板块总体趋势反转震荡上涨，原油、PTA触底反弹，反弹力度强劲，其波动弹性超过股票市场；橡胶高位下跌，趋势有所反转。金属板块总体震荡、趋势性不明显，尤其贵金属受大选推进及疫情消息影响波动较大反转较多，有色金属如铝、锌表现相对偏强。黑色板块上半月强势上行，焦炭强势上涨成为上半月上涨幅度最大的活跃性品种。农产品板块上半月整体高位震荡，内部走势分化，大豆走出强趋势上涨行情，玉米、淀粉等品种反转较多。
下半月，国内商品市场行情持续火爆，趋势性明显。临近月底，在各项宏观数据公布，经济复苏超预期的情形下，国内商品期货市场上涨趋势明显，部分品种创下新高。随着疫苗利多提振明年需求改善预期及OPEC+减产计划影响，油价进一步上涨，成为本月月度上涨幅度最大的活跃性品种，能化板块原油相关化工品种持续走强。贵金属方面由于美国大选不确定性消除、疫苗研发利好及SPDR黄金ETF不断减持等因素影响，避险情绪走弱，金银持续走弱。黑色板块受国家统计局公布的10月房地产投资增速和基建投资增速进一步提升，经济复苏超预期影响黑色板块强势上行，上涨趋势明显。农产品板块则延续高位震荡格局，其中油脂类品种库存持续去化，同时受天气影响明显，豆类、粕类依旧易涨难跌，大豆延续强劲上涨趋势，玉米、淀粉等品种由于环境影响供应短缺支撑价格。
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价格波动率方面，本月商品指数20日波动率整体呈现下降趋势，整体较上月下降-7.01%，处在近一年相对高位。除贵金属和金属外其他各版块波动率均明显下降，其中农产品指数波动率下降最为明显，全月下降8.28%，能化版块和工业品版块波动率也有所下降，分别下降2.65%、5.73%。贵金属版块波动率在本月有所下降随后在月底略有回升，全月下降0.38%。
60日滚动波动率在2017年初开始单边下行至2019年底后自今年2月初以来有明显提升（实际体现前60个交易日的变化），6-8月开始再次整体下滑，9-11月有所提升，11月全月攀升1.12%，处在近三年相对高位，其中工业品和能化版块60日波动率提升最为明显，分别为1.58%和2.32%，金属版块波动率则下跌4.95%。
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市场上运行的大部分CTA产品均在11月份获得正收益，但由于期间部分品种发生强烈反转导致趋势策略月中表现不尽人意（当价格回归价值时，价格的忽然转向会对趋势跟踪型策略造成极大的亏损风险）。临近月末不少品种走出趋势性行情，CTA策略表现十分亮眼，全月来看整体表现较好。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
混合策略本月表现分化明显，主要是基于持仓周期及细分策略不同。管理人B、C在11月表现十分亮眼，分别上涨7.77%及10.57%，管理人A表现相对较差，月度下跌-2.21%。
管理人A在11月回撤的主要原因是在11月上旬各个持仓周期都有小幅回撤，这也表明其和市场主流CTA管理人的相关性较低，近期其净值已经有所反弹。因为策略复合度及持仓周期分散的原因，管理人A的净值曲线相较于其他CTA产品而言更为平滑。值得关注的是，其CTA策略封闭2年后，近期再次募集资金，但因其策略容量有限，本月将结束募集。继在2018年全市场首发多空策略（灵活对冲）后，本次其又开创式的发行三年锁定期的CTA策略产品，再次成为市场引领者。
管理人E在11月上涨1.25%，上半月表现较为优异而后化工板块和品种出现集中的趋势反转，受策略周期影响，商品期货组合调整不及，单日亏损较多出现较大幅度的回撤，而后下半月净值有所修复。该管理人本月盈利主要来自于商品期货部分，股指部分整体亏损，其中焦煤钢矿板块盈利较多贡献正收益，能源化工板块由于本月反转震荡较多带来亏损，目前该管理人持仓在煤焦钢矿和油脂油料板块偏多，化工偏空。
管理人C月度上涨10.57%，表现十分亮眼。其盈利主要来自于商品期货贡献，特别是煤焦碳矿板块盈利表现异常突出。具体来看该管理人11月商品整体持仓偏多，多空轧差后风险敞口小，其中煤焦钢矿、有色板块偏多，化工偏空。从交易周期看，7-30天交易周期在本月的盈利能力相对更强。
管理人D在11月表现较好，上涨1.49%，商品方面运行较稳定，根据模型的资金管理算法和当前的市场情况，标的和策略的资金配比暂时保持不变，后续将根据市场情况进行调整。股指方面，11月行情风格变化较快，策略表现不佳，新的模型已经上线，短期表现已经优于老策略，该管理人将持续更新模型，以适应市场风格。
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中长周期趋势策略在本月净值表现相对较为优异。其中管理人H表现相对亮眼，单月上涨3.90%。
管理人F本月上涨1.75%，从其盈利分布来看，本月主要盈利板块为黑色金属、能源、有色金属板块，主要盈利品种包括螺纹钢、铁矿石、焦炭、铝等，主要亏损则来自于化工板块，主要亏损品种包括橡胶、苯乙烯、乙二醇等。
该管理人认为，当前全球股市受美国大选结果确定、疫苗乐观消息等的影响，呈现反弹向上的行情，但海外疫情的持续恶化及国内债券市场的多次暴雷事件也对未来经济发展有一定的负面影响，预计未来国内权益和大宗商品市场将持续震荡。
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中高频CTA本月整体表现相对其他CTA细分类别相对一般，分化仍然十分明显，主要是由于商品期货的波动率的下行对中高频策略较不友好。其中管理人I、K、N表现较为出色，单月分别上涨3.35%、4.93%和4.06%，M基金表现相对较差，单月下跌4.64%。
管理人I本月上涨3.35%，表现较为出色，其中CTA产品的各主要子策略类别全部为正收益，具体来看商品时间序列策略中，趋势策略表现良好已经新高；均值回复等其他时间序列策略本月表现亦温和回升。商品截面策略中，基本面量化策略本月表现最为强劲，量价截面策略也小幅盈利。股指策略中基本面择时策略表现良好继续新高，股指量价策略从前期回撤中反弹。
该管理人在11月对商品组合做了微调，继续上调基本面量化策略在组合中的比重，但是整体仓位没有增加。近期该管理人的股指另类CTA策略、基于基本面信息过滤的CTA策略以及根据趋势过滤基本面的复合策略研发基本完成，处于小规模实盘观察阶段，“聪明选择”的算法升级及组合优化的算法升级基本完成，商品基本面量化和股指基本面择时仍在持续深入开发，股指CTA的仓位动态管理也在研发推进当中。
管理人L本月上涨2.85%，创出新高，具体来看，该管理人的主要盈利板块为黑色、有色金属板块，主要盈利品种包括螺纹钢、焦炭、铜等。其主要亏损来自于贵金属及化工板块，主要亏损品种包括乙二醇、白银、豆粕等。在今年下半年该管理人团队进行了较大的扩充，投资策略也进行了较大的升级，升级后的策略在夏普和容量上相比之前均有大幅提升。目前升级后的CTA策略实盘中也取得了较好的盈利，符合回测结果。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
多因子对冲CTA分化现象好转，本月整体表现较好。期限结构因子今年以来持续新高，相应的CTA策略基金收益明显。其中管理人P表现持续优异，整体净值创新高，本月上涨1.70%，从该管理人子策略表现来看，商品策略部分中基本面多空对冲表现较优，股指套利策略表现较为一般。从商品单品种方面看，主要盈利的品种为铜、焦炭、豆油，主要亏损的品种为豆粕、甲醇和铅。
该管理人认为，11月份商品市场的波动得到了显著的提升，CTA类资产也抓住了波动提升带来的交易机会，如果当前波动状态维持，CTA资产将继续有好的表现。当前，农产品板块基本面较为健康，油脂类品种库存持续去化，同时受天气影响明显，豆类、粕类仍旧易涨难跌，看好农产品板块的波动；有色板块中铜、铝的基本面较好，市场情绪乐观，但整体价格来到近10年高点，需要有所警惕。
管理人Q本月表现相对亮眼，上涨2.19%，持仓主要在黑色、有色金属和农产品板块。11月黑色板块大幅盈利带动净值上涨，其他板块略有所亏损，其中农产品板块和有色金属板块相对亏损幅度较大。
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注：11月净值统计截止至2020/11/27
11月股指CTA策略持续回撤。管理人S、T、U和W分别下跌2.33%、2.85%、5.07%和2.64%，仅管理人V获得0.08%的正收益。 全月来看股指震荡上行，随着市场情绪的逐步回升，当前基差已处于低位。11月股指波动率仍然维持低位，与19年年底及今年4-6月相当，不利于股指策略发挥。由于波动率有着均值回归的特征，目前或有利于布局股指策略。
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