全委再出发：从基金配置到组合管理

作者：二叔说市

题图： 二叔说市微信公众号

首先声明下：本文不是软文，而是一篇思想汇报，本号不做任何带货

其次，回应下这两天大家对财富管理及FOF业务的关注：财富管理和FOF业务充满着机会，但不是每个人都有机会

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在客户实际需求驱动和监管支持引导下，中国市场买方投顾业务正在蓬勃发展，越来越多的机构或者个人加入其中，其在切实改善客户体验，提高客户的幸福感和获得感上，取得积极成效。

当然，由于不同的机构，在商业模式上，在资源禀赋上，在投研团队建设上，在产品定位上，存在众多的差异，因此对于资产配置业务有很多不同的战略选择和商业打法。

尽管如此，资产配置业务有个非常重要且不可绕开的一环，那就是：投资实践具体怎么执行？如何不被证伪？可持续？

在资产配置业务5周年之际，作为中国市场买方投顾业务的探索和实践一员，我来给大家汇报下在资产配置投资上的一些体会。

经过这几年市场的大幅变化，我想很多人可能跟我有一样的总体感受：赚钱越来越难了，投资基金的总体体验也是较为一般。

当然，在投资业绩上，剥离市场环境和投资者入场时点原因影响外，我们总体给客户创造了一些可观的超额，极大降低了回撤，改善了客户体验。

尽管如此，在实际展业过程中，我们总结一些他人认知误区，以及我们投资实践的心得体会，以飨读者。

（一）祛魅和跟踪

过去有些客户或者同事会认为，私享专户就是“中国市场挑出来的过去各赛道最优秀XX个明星管理人”进行配置，或者说，你们总部投研人员一定能找到下个阶段业绩最好的基金而不会买到业绩相对差的产品。

殊不知，这几年的市场教会了大家：“祛魅”才是市场的主旋律，对“明星”祛魅，对单一赛道祛魅，对永远的神祛魅。

由于市场的波动和环境的高频变化，各个管理人的业绩在时序和截面对比呈现高波动无序的特征，具有较大的方差。每当你准入和配置进去后，发现业绩变脸才是主旋律。

也即：恒星是难寻的，流星是大概率的。

因此，我们得出来第一条心得：基金是跟踪出来的，而不是预测出来的；我们需要更加强调基金跟踪和投后管理，而不简单追逐明星和业绩动量。

（二）基金拼单 VS 目标波动率管理

在具体资产配置业务投资实践中，受业务工具所限，我们暂时展现出来的是一个FOF组合。

很多朋友会简单认为，资产配置不就是几个基金组合在一起么？那么挑几个自己心仪的基金简单组合即可？

我们有时看到很多客户在账户里买了一大堆同赛道的基金，名曰：分散；

我们也看到一些年轻的同事在组合里虽然做了一些基金的分散投资，但是其穿透资产、策略后的风险收益特征非常类似。

这种“随遇而安”式的FOF投资在业绩上具有很大的随机性，阶段性说不定业绩还极其亮眼，但是当一个风格或者一类资产集中出现风险时候，业绩容易出现大幅度的波动，且不可控，具有极强的破坏性。

当我们回过头来检视组合时，基金看起来分散了，但是风险并没有分散，业绩的波动是不可控的。

因此，我们得出来第二个心得：

资产配置专户业务首先是不同风险偏好约束下的资产配置定制业务，而不是简单的基金拼单；

我们更需要回归资产管理与组合管理的本源，以目标波动率控制为准绳，在控制风险前提下去实现客户的长期收益目标。

（三）主观臆断 VS 纪律性组合管理

由于展业形态是FOF，市场里也出现很多对FOF抨击的声音，比如FOF主要是靠底层管理人，自己没啥核心能力，业绩永远中庸，如果没有择时能力就不要做FOF之类等等。

很多客户也会事后审视我们的择时能力，比如：为什么牛市前没大幅加仓？为什么这么趋势性下跌没事前减光？

我非常理解这些言论及其出发点，也不排除市场存在FOF管理人“择时”能力超强。

但是，根据我们对于管理人的数据统计，以及对于大量FOF业绩的归因拆解，我们得出一个非常显著性的结论：主观择时大概率带来负贡献，而基于可靠组合方法论下的大类资产调整能带来显著超额收益，尤其是有原则和纪律性投资下的组合管理。

因此，我们得到了第三个心得：资产配置不是简单“算命”，它需要更为科学化的组合管理，我们尽量要以纪律性的组合投资去替代过多的主观臆断。

（四）随机性 VS 投研体系建设

我们检视了自己的业务模式，也跟国内外市场各种资产配置相关业务做了对比。我们发现：简单的FOF业务生命力并不强，尤其是基于业绩排名下的FOF业务，或者打着寻找“高大上”或者“小而美”基金下的募资FOF业务。这些业务当然有其特殊历史背景和深刻业务内涵，在此不表。

我们审视了中国市场一些资产配置同行，除了基金层面的研究和跟踪外，很多机构的业务建立在管理人的持续性alpha之上，比如必须过去依赖高频策略，持续性较好的cta和量价alpha策略，甚至有些暴露了具有长尾风险下的信用下沉债券业务或者配资业务。

这些业务当前存在一定的空间，但是在市场越发有效和管理人内卷过程中，很多资产和策略正在逐渐失效，甚至大家在展业过程中，暴露出了很大的道德风险和商业风险。因此，此商业模式具有很强的天花板效应，其持续性也存疑。

当然，我们这几年一直享受了很多优秀管理人带给我们的alpha。我们不禁思考，如果全市场alpha都越来越稀缺或者没有了，那么资产配置业务还做么？要怎么做？

我们的回答是肯定的。在投资上，我们的资产配置业务基础首先应该建立在资产的宽度上，其次也建立在自己的投研迭代能力上。我们要强化投研深度，即使没有了底层基金的alpha，也要能通过资产配置给客户创造出alpha。

这里得出第四个心得：

一个可持续发展的资产配置业务，必须建立在坚实的投研能力上，因此投研体系更需要强化；

一个健康的资产配置投资团队，除了要利用好天然的宽度外，更需要夯实深度。这才是资产配置投资业务的真正护城河，这也是我们所努力的方向。

路漫漫其修远兮，吾将上下而求索！

共勉！

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