作者：也谈FOF，好投学堂专栏作家
题图：也谈FOF微信公众号
上周尽调走访一圈主观CTA策略管理人，有一个深刻的认知：产业链逻辑的落寞、宏观逻辑的狂欢，也许是最好的时代，恰逢最差的阶段。
从期货盘面看，今年的商品波动很大，像有色、贵金属板块的涨幅非常可观，很多投资人想象中认为是一个收益“大年”，主观CTA策略净值应该是这样的表现：
从现实结果来看，大部分管理人净值层面并没有捕获到期货市场的交易机会，并且坚持从产业链供需角度出发的交易产品净值并不理想：
这个结果也是低于我对于市场主观CTA预期，我相信很多投资人也很难理解，在归沪的路上我也思考了一些主观CTA投资相关事情，会逐渐清晰......
今年的期货市场存在一个显著割裂的现象：产业链供需逻辑和宏观逻辑出现严重相悖。很多板块品种目前处于高库存，弱需求的格局，从产业供需逻辑应该下跌的基本面，但是受到宏观因素的驱动影响，价格呈现出上涨态势。此外，我们也可以发现大宗商品上游利润相对较好，而下游利润处于低位下降，直接导致上游相对较高的开工率和下游较低的开工率形成鲜明对比，高库存状态下月差大幅走弱。
产业链逻辑和宏观逻辑相悖的时候，基金经理应该如何交易？
很多基于产业链供需逻辑交易的基金经理苦不堪言，他们以往多年赚钱的投研框架就是基于产业链供需逻辑，并且利润、库存和驱动基本面维度信息是他们的资源禀赋，但是在目前宏观环境影响为主导的市场环境下，原有的投研框架似乎“失灵”，他们能够选择的应对只有两种方式：其一是坚持产业链逻辑交易，但是宏观主导的环境下会促使头寸和盘面走势相背离，导致持续性亏损；其二是坚持轻仓、甚至空仓等待基本面逻辑的确认，稳住净值的前提下伺机而动，也是大部分基金经理选择的方式。
很多投资人朋友可能会表示好奇，既然大家知道目前盘面的期货价格波动是由宏观因素为主导，为何这些基金经理不跟随宏观影响因素去交易呢，我可以近乎肯定的说：很多基金经理知道但是办不到。比如目前铜的品种库存很高，下游需求比较差，按照产业链逻辑来看本身做空是非常正确的事情，但是宏观的一些驱动导致价格不跌反涨，不交易已经是产业链出身的基金经理最大的交易限度，保持理解但是不认同；但是难以说服自己去按照宏观方向做多交易，不符合自己的交易认知，并且交易的安全边际很难评估。
完全依靠宏观研判交易获得的盈利是运气还是实力？
很多人认为宏观的研判难度比较高，并且每次研判的行为决策是互相独立的事件，今年能够依靠宏观判断获得盈利，后面的业绩持续性比较难以保证，所以也不敢上车追高；我个人认为根据结果评价是比较客观的，背后需要明确两个问题：管理人的宏观研究框架是否合理，这波盈利运气比例的衡量；管理人策略的风控能力如何，宏观研判视角的管理人对于交易头寸安全边际确定是一个难度，净值回撤管控能力很重要。
从长期来看，宏观视角交易的主观CTA也是存在配置价值的，在全球宏观扰动比较大的环境中，该研究框架依旧会保持一定的竞争力，也是我们投资人需要认知到的内容，需要验证时间会更久一些。
产业链供需端的困境会也传导至基本面量化策略
很多量化基本面也是遇到相同的困境，前段时间按照基本面的研判逻辑在有色板块的头寸持续的空头，但是有色板块盘面价格屡创新高，给这类策略造成较大亏损；其他板块也有类似的现象，所以可以发现很多量化管理人的CTA策略产品净值表现也比较差，主要是基本面逻辑的因子占比较高的原因，我个人认为基本面量化本身也是存在市场的BETA效应，其实跟库存周期也会存在一定相关性。
有色板块的正套和反套策略也出现净值“净值劈叉”效应
此外，大家也可以发现今年跨期套利的产品净值方差也很大，以往净值稳定的很多管理人产品今年表现持平，甚至是亏损的状态，典型的特征是：正套亏损反套盈利。正套策略因为升贴水结构的持续单边，价差根本不收敛，导致跨期交易无法获利，每次遇到移仓换月的时候被迫止损离场，新的合约依旧是类似情况，循环往复的导致亏损的产生；而反套似乎是另一种局面，跟随着盘面价格的走强，持续性的获利，有色板块的现象更加严重。很多基金经理虽然也知道目前的市场环境，但是让他去做反套头寸盈利，似乎并没有那么容易说服自己，内心依旧秉持着正套和反套的风险收益结构的理论。
后市如何看，这个是大家最为关心的问题，我认为下半年产业链供需角度对于商品价格的作用机制会回归，所以依旧值得期待；宏观研判视角的策略一定要关注管理人风控能力；基本面量化策略在宏观影响因素衰退后也有望盈利反弹。
版权声明：文章版权归原作者所有，部分文章由作者授权本平台发布，若有其他不妥之处的可与小编联系。
