作者：大马哈投资
题图：大马哈投资微信公众号
过去这些年，整个社会对公募行业的评价经历了巨大的起伏。2018年及之前的公募行业籍籍无名，百亿主动基金经理可能掰着手指头都能数过来；2019-2020年波澜壮阔的结构性行情使得市场呈现出极强的动量效应，公募主动基金的超额收益特别明显叠加移动互联网传播的加持，吸引了一批主动基金的“铁粉”，百亿基金经理一时如过江之鲫，买主动基金带来的巨大赚钱效应使得公募行业风评走到了顶峰。
正当大家憧憬着主动基金的未来时，市场悄无声息的发生了变化，2021年开始市场风格发生了切换，市场偏好逐渐由核心资产变为高股息。在2019-2020年如鱼得水的主动基金经理们遭遇到水土不服，不少爆款产品动辄腰斩，大家对主动基金的评价也跌到了谷底。
那么为什么这次大家对主动基金怨言那么大？该如何看待主动基金的投资价值？主动基金又什么时候会好起来？针对这些问题，本文来聊一聊。
为何这次主动基金争议那么大？
如果看过去10年主动基金的表现，期间主动基金经历了两轮大的回撤，第一轮回撤为2015年6月15日至2019年1月3日，期间偏股基金指数下跌50.43%；第二轮回撤为2021年2月18日至2024年2月5日，期间偏股基金指数下跌47.8%。从这个数据来看，本轮偏股基金指数的回撤略要低于上一轮，但大家对主动基金的抱怨明显比上一次多。我认为原因主要有三点：
第一点就是主动基金投资者群体的快速增长。下图列出过去近15年的主动基金的规模变化，在2019年6月之前的10年时间里，主动基金的规模基本都在1-2万亿徘徊，只是在2015年6月短暂到过2万亿以上。而到了2021年的下半年，主动基金的规模则飙升至6万亿，规模的巨大跃升意味着投资主动基金的投资者大幅增加，似乎每个人都知道几个主动基金经理的名字，这在2015年那时候是难以想象的。既然基金投资者多出了那么多，发声的投资者自然更多，再叠加各类自媒体的广泛普及，大家的负面情绪也很容易得到更多的二次传播，从而加重了主动基金对外的负面形象。
第二点则是行情的差异。2015年6月至2018年年底偏股基金最大回撤确实超过了50%，但是如果去看期间的行情演绎，主动基金最大的下跌区间发生在2015年6月股灾发生至2016年1月熔断的这7个月时间里，期间市场下跌迅速。而在2016年2月过后，市场又走了近两年的慢牛行情；随后在2018年2月以后的11个月调整里把这期间积累的反弹涨幅基本回吐，这样2018年年底的市场底部与2016年年初的熔断底基本处在同一水平。由此可见，期间偏股基金的慢牛行情给了投资者不少保本出的机会，而且快速调整时间相对较短也大幅减轻了投资者痛苦。相比之下，2021年以来偏股基金的回撤则让人感受差得多，2021年偏股基金在高位震荡仍然吸引了很多基民的持续涌入，当年流行的新词“画线派”就是基民这样麻痹大意情绪的最直观体现，2021年底至2024年年初则开始持续了两年多的调整，期间市场几乎没有什么像样的持续性强的反弹，很多投资者一直被深套，这加重了投资者的内心痛苦。
第三者是投资者对主动基金认知不同。在2015年股灾之前，大家对主动基金经理并没有什么太多的偶像情节；但在2021年不一样，大家对主动基金经理投资能力的期待是非常高的，认为优秀主动基金经理每年相对市场赚个20%甚至更高的超额并非什么难事。既然事前的心理预期差异这么大，那么当事后发生了同样的糟糕情况时，大家的失落感是完全不一样的。
主动基金什么时候能好起来？
对于这个问题，很多朋友现在可能不敢想，我觉得资本市场凡事皆为周期，主动基金的业绩起伏也同样不例外，主动基金同样会有春暖花开的一天。那么主动基金的高光时刻什么时候会重新到来呢？
去年8月份我写过一篇文章：主动权益基金的两大显学，这篇文章总结了主动基金投资偏好的两个特点，一方面是成长，另一方面则是动量，这两类风格指数与偏股基金的表现呈现出非常高的相关性。
换言之，相对于价值风格，主动基金明显青睐于成长，至于近期流行的买入价值股，更多的是一种阶段性的配置，用“无成长，不投资”这句话来形容主动基金经理这个群体，这是再贴切不过了。另一方面，囿于业绩考核压力以及人性，主动基金经理也有非常强的从众效应，往往会高配那些过去一段时间表现突出的行业及板块。如果把这两者结合在一起，我们就知道主动基金表现好时所处的市场环境了，那就是市场呈现出显著的成长风格，而且行情表现出强持续性（如果行业快速轮动，追涨很容易两面打脸）。
归根结底，主动基金这个群体属于牛市品种，一旦熊市到来，很难体现出防御性，而且往往跌幅更大，投资者如果希望主动基金整体抗跌，那大概率会让我们失望。像我在前文统计的主动基金在过去10年经历的两轮腰斩般的回撤，同期沪深300这类均衡风格指数的跌幅均要比偏股基金指数更小。而像主动基金显著优于指数的2013年、2015年、2019-2020年，这几年市场都出现了强趋势性的成长风格行情，像2013年以TMT为代表的创业板行情，2015年的互联网+，2019-2020年的核心资产行情。
在可预见的未来，我认为主动基金的这些特征仍然不会发生变化，如果再结合偏股基金的回撤，价值和成长风格的性价比，也许主动基金的春天就会在不远处。至于主动基金的下一轮爆发还会不会像2019-2020年那样，我想这大概率可遇而不可求，那一轮核心资产行情的持久性及极致性，要复现可能并非一件容易的事情。
如何看待主动基金的未来？
尽管过去这一轮的市场回撤，大家对主动基金的槽点多多，但我也并不认为主动基金就从此丧失了投资者的信任。经过2019-2020年市场对投资者的教育，大家对主动基金的关注度大幅提升了。
一个显而易见的事实是，这几年尽管市场亮点匮乏，但只要有主动基金跑出了好业绩，那么这些产品规模的增长依然是非常迅速的，远比2019年之前来得快，像这几年的深度价值风格、微盘股风格，相关的主动基金均迎来了规模的大幅增长。
当然，如果要说我对主动基金的期待，我认为“指数增强”基金是主动基金的一个很好进化方向。因为在短期市场风格的判断上，主动基金经理并没有表现出什么相对个人投资者的优势，市场不乏追涨杀跌的基金经理；但在对于个股基本面的判断以及选股上，绝大多数主动基金经理则是有较为明显的优势，像很多风格清晰的主动产品，其相对它们的业绩基准跑出了不错的超额收益。
我认为主动基金更应该发挥自己的长处，把自己擅长的点更好的转化为超额收益，而不是在自己并不擅长的方面狂奔。
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