作者：Refinitiv路孚特
题图：Refinitiv路孚特微信公众号
概要
上周美国公布11月份PMI数据，跌至49.4，反映制造业生产价格指数出现收缩；另一方面美国金融业陆续传出裁员消息，无论是生产成本还是就业市场都出现降温现象，令市场相信美息已经见顶，并且明年要减息的机会越来越大。因此不但过去数星期美汇指数已经开始回软，上周开始金银贵金属更是开始走强。
这周银价突然急升。笔者单纯猜想：由于市场暂时对危机风险意识不太大，风险偏好上升；加上金银比一直已在高位运行，对市场投机者来说，透过白银去赌美息见顶（甚至回落）的回报，较用黄金更有吸引力。
最后明年是美国总统大选年，上一次美国总统大选2020年时刚巧遇上新冠爆发不久，再上一次2016年时，美元金价整体也是上升的，因此笔者不肯定明年市场资金会否依然选择股市及债市而继续忽略金银，但明年贵金属价格表现最少应会较今年好。
暂时笔者预测2024年铜的表现应该会比较亮丽。
Eikon用户可以搜寻CFTC寻找最新数据：
数据来源：CFTC/Eikon
*为了方便比较，COMEX黄金的金属相当量除以10、COMEX白银的金属当量除以100。
**目前Nymex钯金的参考性很低。
至上周二为止，在美期市场上各种金属的基金空头均出现收缩平仓，除了钯外多头更反弹回升，当中美铜更结束了连续10周的基金净空，上周二重返净多的行情。
美期黄金基金多头结束连续两周下跌，上周环比回升超12%；基金空头则环比回吐5%，结果基金持仓从净多288吨回升至357吨，是连续第6周基金净多的情况（再之前是连续46周净多）。至11月21日为止美元金价今年累积升9.5%（前一周升7.6%），基金多头同期内累积升40.6%（前一周+25.2%）。
跟金价相关性较高的白银其波动一向强于其富表哥，美期白银多头连续第二周上升，上周环比弹升超15%；基金空头环比下跌近9%，基金持仓从净多1490吨升至2592吨，是过去12周最高位，并连续第6周净多（此前连续20周净多）。今年至11月21日为止，美元银价今年累积下跌0.8%，白银基金多头累积跌16%（前一周-27%）、空头累积上升39%（前一周+52%）。
美铂基金多头环比持平；空头却收缩超36%，结果上周从净空26吨收缩接近持平，基金净空连续维持了第3周。历史上美铂基金净空最长时间连续维持30周（2018年4月至2018年10月）。
美钯基金净空回升至29吨，自2009年有史以来净空最大水平退回来。美钯基金持仓已经是连续49周处于净空水平处于历史最长净空当中。
基金于美国期货黄金净多年初至升71%（2022年累积跌32%）
数据来源：CFTC/Eikon
基金于美国期货白银净多年初至今下跌45%（2022年累积升71%）
数据来源：CFTC/Eikon
基金于美国期货铂金净多年初至今下跌101%（2022年空转多）
数据来源：CFTC/Eikon
基金于美国期货铜净多年初至今跌23%（2022年累积跌27%）
数据来源：CFTC/Eikon
美铜的CFTC每周报告从2007年开始，由于铜于2008年至2016年为熊市，因此美期铜历史上大部份处于净空水平其实并不值得奇怪。之不过从2020年开始，因为全球疫情爆发影响供应端及矿山运作，加上市场预期电车对铜的需求强劲，因此带领铜价走高，更曾创下新的历史高位。但现时全球的投资理念是央行会加息消灭通胀，但代价是会连累全球进入经济衰退，对商品需求减少。
纵使现时全球问题多多，但金、银、铂、钯、铜最新的美期基金净多水平跟历史最高值相差甚远。基本上现时市场是反映经济出现衰退导致需求减少。
不过当中美铜单是上周（11月15-21号）的多升空降，马上将基金于美国期铜净多从之前年初至今（YTD）大跌177%，大幅收窄至仅YTD下跌23%，反映: 1）明年全球可能大兴基建；及2）明年中国的房地产市场可能回稳的某些预期。
基本上从上图就可以清楚，纵使过去两年全球通胀升温，但各类金属价格均出現不同程度的下跌，主要原因就是期货市场欠缺了基金来做多带动杠杆效应。如果有人手上有水晶球一年前知道现时今年全球的通胀急升、战乱和各种不明朗而在期货市场做多贵金属，那结果他很有可能会输钱。最讽刺的是从2020年疫情在全球扩散以来，贵金属的美期净多不断下跌，反映基金是有目的性不让贵金属走高。
笔者更新了对短期金价有重要启示短期方向的金价对金矿股指标。整体来说，比率在一月底见顶后出现持续回调的现象，但由于近期市场恐慌情绪明显上升，导致比率回升。上周，美元金价/北美金矿股比率出现下跌：
数据来源：Eikon
至周一（27号）的金价/北美金矿股比率为17.54，较17号的17.54X跌3.1%，从1月25日的13.99底部已经累积升幅下降至21.4%，从今年的最高位17.95低5.3%。比率去年最低位是于5月的11.24X，2022全年累积上升了6.4%。
金银
金银比是其中一个量度市场情绪的指标。历史上金银比在大概16-125倍水平运行：
数据来源：Eikon
一般市场越恐慌，金银比率会越高，比如2020年因为新冠于全球传播开去，令到金银比率曾一度升穿120倍的历史新高。
上周五金银比指数为81.7环比下跌3.2%，目前今年累计升7.3%，较今年最高位91.08低10.3%。2022年下跌3.1%。
市场对美联储明年年底前减息
机会99%
联储局于11月1号的议息里按兵不动，执笔时市场认为12月13日联储会将息率维持于5.25%-5.50%的机会率连续两周均差不多百分百：
图片来源：CME Group
这是执笔时期货市场预测美国2024年12月时的息率机率分布图：
图片来源：CME Group
至上周五为止，市场预计联储局明年12月时息率较现时低的机率已达99%，市场认为美国的息率已经见顶。
笔者重申一次，经过长时间验证市场对美国息率走势的预测，特别是远期的预期，一般都是错误的。
上周美国公布11月份PMI数据，跌至49.4，反映制造业生产价格指数出现收缩；另一方面美国金融业陆续传出裁员消息，无论是生产成本还是就业市场都出现降温现象，令市场相信美息已经见顶，并且明年要减息的机会越来越大。因此不但过去数星期美汇指数已经开始回软，上周开始金银贵金属更是开始走强。
这周一，国内银价交易盘更是突然急升。笔者单纯猜想：由于市场暂时对危机风险意识不太大，风险偏好上升；加上金银比一直已在高位运行，对市场投机者来说，透过白银去赌美息见顶（甚至回落）的回报，较用黄金更有吸引力。
最后明年是美国总统大选年，上一次美国总统大选2020年时刚巧遇上新冠爆发不久，再上一次2016年时，美元金价整体也是上升的，因此笔者不肯定明年市场资金会否依然选择股市及债市而继续忽略金银，但明年贵金属价格表现最少应会较今年好。
最近市场有句笑话，就是贵金属行业里的“老油条”（包括笔者）因为之前遭遇过太多次明明应该是利好贵金属价格的消息，但总是在高位（特别是二千美元上方时）打压，因此大部份老人总认为这次也会跟以往一样冲高后回落；相反在贵金属行业没有浸淫太久的“新手”，则很有信心这次爆升是能持久性的。大家可拭目以待。
暂时笔者预测2024年铜的表现应该会比较亮丽。
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